Nova interpretacija američkog Howey testa sve više raste

Kripto zajednica proslavila je pobjedu na sudu 30. januara kada je Komisija za vrijednosne papire i berzu Sjedinjenih Država (SEC) priznala na raspravi o pravnim lijekovima u slučaju LBRY da sekundarna prodaja njenog LBC novčića nije bila prodaja vrijednosnih papira. John Deaton, koji zastupa Ripple na sudu u slučaju SEC-a protiv njega, bio je toliko uzbuđen da napravio je video za njegov CryptoLawTV kanal koji vodi Twitter te večeri.

Deaton, prijatelj suda, ili amicus curiae, u ovom slučaju, ispričao je razgovor koji je tog dana imao sa sudijom. “Gledaj, nemojmo se pretvarati. Prodaja na sekundarnom tržištu je problem”, a zatim “Iznio sam mu članak Lewisa Cohena,” Deaton prisjetio se.

Deaton je mislio na rad „Neizbježni modalitet zakona o vrijednosnim papirima: Zašto zamjenjiva kripto imovina nisu vrijednosni papiri” od Lewisa Cohena, Gregoryja Stronga, Freemana Lewina i Sarah Chen iz advokatske firme DLx, koju je Cohen suosnivao. Deaton je hvalio rad i ranije, u novembru 2022., kada je podnesen u slučaju Ripple, u kojem je Cohen također amicus curiae.

Sve se više zuji oko papira. To pojavio se na repozitorijumu preprinta Social Science Research Network 13. decembra. Kada je Cointelegraph sredinom januara razgovarao s Cohenom, on je rekao da je rad najviše preuziman u kategoriji zakona o vrijednosnim papirima na web stranici, sa 353 preuzimanja nakon otprilike mjesec dana. Taj se broj više nego udvostručio u naredne dvije sedmice. List je također privukao pažnju u mejnstrim i legalnim medijima i podcastima vezanim za kripto. Njegov neobičan naslov je znak za Jamesa Joycea Ulysses.

Cohenov dokument pomno razmatra jednu od bezvremenskih izreka zakona o kripto vrijednosnim papirima: Hartije od vrijednosti nisu narandže. Ovo se odnosi na Hauijev test, koji je uspostavio Vrhovni sud SAD 1946. godine da identifikuje hartiju od vrednosti. U radu se iscrpno ispituje Howeyjev test i predlaže alternativa načinu na koji se test trenutno primjenjuje.

Kada je Howey upoznao Cohena

Nisu svi naklonjeni primjeni Howey testa na kripto imovinu, često tvrdeći da test radi bolje za procesuiranje slučajeva prijevare nego kao pomoć pri registraciji. Cohen sam složio se sa ovom pozicijom u podcastu od 3. februara. Bez obzira na to, autori rada ne osporavaju upotrebu Howey testa — koji je proizašao iz slučaja u vezi sa narandžama — na kripto imovini.

Kratak sažetak ne može biti ni blizu da obuhvati širinu analiza rada. Autori raspravljaju o politici SEC-a i slučajevima koji uključuju kriptovalute, relevantne presedane, Zakone o vrijednosnim papirima i berzi i blockchain tehnologiju na nešto više od 100 stranica, plus anekse. Oni su pregledali 266 saveznih apelacionih i odluka Vrhovnog suda — svaki relevantan slučaj koji su mogli pronaći — kako bi došli do svojih zaključaka. Oni pozivaju javnost da doda sve druge relevantne slučajeve na svoju listu na LexHub GitHub-u.

Howey test se sastoji od četiri elementa koji se često nazivaju zupcima. Prema testu, transakcija je hartija od vrijednosti ako je (1) ulaganje novca, (2) u zajedničko preduzeće, (3) sa očekivanjem dobiti, ili (4) da je izvedena iz napora drugih . Sva četiri uslova ispitivanja moraju biti ispunjena, a test se može primijeniti samo retrospektivno.

1/ Skoro tri godine, v @DLxLawLLP Tim je razmišljao o najbitnijem pitanju u cijelom kripto zakonu: Kada i kako se američki savezni zakoni o vrijednosnim papirima primjenjuju na kripto imovinu?

— Lewis Cohen (@NYcryptolawyer) Novembar 10, 2022

Cohen i koautori tvrde, u krajnje osnovnim crtama, da „zamenljiva kripto imovina“ ne ispunjava definiciju hartije od vrednosti, sa retkim izuzetkom onih koje su hartije od vrednosti po dizajnu. Ovo je uvid zarobljen u poslovici o narandžama.

Autori rada nastavljaju da ponuda kripto imovine na primarnom tržištu može biti vrijednosni papir pod Howeyjem. Međutim, oni napominju: „Do danas, Telegram, Kik i LBRY su jedini slučajevi koji su detaljno informirani i odlučeni u vezi sa prikupljanjem sredstava za prodaju kriptovaluta."

Oni su mislili na tužbu SEC-a protiv servisa za razmjenu poruka Telegram, tvrdeći da je njegova početna ponuda kovanica od 1.7 milijardi dolara bila neregistrovana ponuda vrijednosnih papira, koja odlučeno u korist SEC-a 2020. Slučaj SEC-a protiv Kik Interactive-a se također odnosio na prodaju tokena i odlučio u korist SEC-a u 2020. SEC također osvojio svoje neregistrovane hartije od vrednosti slučaj prodaje protiv LBRY 2022.

Povezano: Posljedice LBRY-a: Posljedice tekućeg regulatornog procesa kriptovaluta

Najveća inovacija lista je njegov pogled na transakcije sa kripto imovinom na sekundarnim tržištima. Autori tvrde da bi se Howey test trebao iznova primijeniti na prodaju kripto imovine na sekundarnim tržištima, kao što su Coinbase ili Uniswap. Autori pišu:

“Regulatori za vrijednosne papire u SAD-u pokušali su riješiti mnoga pitanja koja su nastala zbog pojave kripto imovine […] općenito primjenom Houijevog testa na transakcije u ovoj imovini. Međutim, […] regulatori su otišli dalje od trenutne jurisprudencije kako bi sugerirali da su većina zamjenjive kripto imovine same po sebi 'hartije od vrijednosti', što bi im omogućilo jurisdikciju nad gotovo svim aktivnostima koje se odvijaju s tom imovinom.”

Autori tvrde da kripto sredstva uglavnom neće zadovoljiti Howeyjevu definiciju na sekundarnom tržištu. Samo vlasništvo nad imovinom ne stvara “pravni odnos između vlasnika tokena i entiteta koji je implementirao pametni ugovor stvarajući token ili koji je prikupio sredstva od drugih strana kroz prodaju tokena”. Dakle, sekundarne transakcije ne ispunjavaju drugi Houijev zupčić, za koji je potrebna treća strana.

Autori zaključuju, na osnovu svog sveobuhvatnog pregleda odluka vezanih za Howey:

“Ne postoji trenutna osnova u zakonu koji se odnosi na 'investicione ugovore' da se većina zamjenjivih kripto imovine klasificira kao 'vrijednosti' kada se prenese u sekundarnim transakcijama jer transakcija ugovora o ulaganju općenito nije prisutna.”

Šta sve to znači

Efekat argumentacije papira je da odvoji izdavanje tokena od transakcije s njim na sekundarnom tržištu. List navodi da kreiranje tokena može biti transakcija vrijednosnim papirima, ali naknadne trgovine neće nužno biti trgovine vrijednosnim papirima.

Sean Coughlin, direktor advokatske firme Bressler, Amery & Ross, rekao je za Cointelegraph: „Mislim da on [Cohen] preuzima vlasništvo nad činjenicom da će izdavanje [tokena] biti regulirano i pokušava predložiti način da se to [žeton] trguje na neregulisan način.”

Coughlinov kolega, Christopher Vaughan, imao je rezerve da su novine na mjestima "neiskrene".

Rekao je: “To zanemaruje stvarnost koju svi koji su ikada trgovali kriptovalutama znaju, a to je da se ovi skupovi likvidnosti i ove decentralizirane transakcije razmjene ne dešavaju osim ako ih izdavatelj tokena ne omogući.”

Bez obzira na to, Vaughan je pohvalio novine, rekavši: “Volio bih da ovo bude sve i kraj svega kriptovaluta.”

John Montague, advokat Montague Law-a koji je fokusiran na digitalnu imovinu, rekao je za Cointelegraph da bi pitanja starateljstva mogla zakomplikovati Cohenov argument, posebno kako samozaštita kripto imovine utiče na ulaganje Howeya.

Montague je priznao visok kvalitet stipendije lista, nazvavši je:

„Najmonumentalniji misaoni komad u industriji u pogledu zakona o vrijednosnim papirima možda ikada, […] definitivno od prijedloga Hester Peirce za sigurnu luku.”

U svojoj konačnoj verziji prijedloga, povjerenica SEC-a Peirce predložio programeri mreže dobijaju trogodišnje izuzeće od odredbi o registraciji federalnog zakona o vrijednosnim papirima kako bi “olakšali sudjelovanje i razvoj funkcionalne ili decentralizirane mreže”.

Nedavno: Kripto i psihodelici: Pojašnjavanje propisa moglo bi pomoći razvoju industrije

“Jedna stvar koja mi se sviđa u svijetu kriptovaluta je to što je on kontradiktoran”, rekao je Cohen za Cointelegraph. Rekao je da se nada da će "podići nivo diskusije" sa listom. Nije naišlo na veliki otpor u odgovorima javnosti. Ipak, bilo je izraza cinizma.

„Vi ste romanopisac. U kriptogramu ste pronašli lik koji je najbolje objašnjen zakonom,” jedan mrežni programer Komentarisao na Twitteru.

"Inteligentna pravna mišljenja rijetko pomjeraju iglu na mišljenja SEC-a ili izvršne predmete", izvršni direktor finansijskih usluga rekao na LinkedInu.