Neki od nas određenog uzrasta često se prisjećaju događaja od prije četiri decenije življe od onoga što se dogodilo prije četiri sedmice ili čak četiri dana. Takav je slučaj sa 17. avgustom 1982. On je nedvojbeno označio rođenje velikog bikovskog tržišta akcijama, koje se proteglo u naredni vek.
Katalizator je došao iz dramatičnog preokreta od strane Henryja Kaufmana, tada glavnog ekonomiste Salomon Brothersa, možda najmoćnijeg dilera obveznicama u vrijeme kada su kamatne stope skočile na prethodno nezamislive nivoe. Poznat kao dr. Doom po svojim uticajnim i dalekovidnim predviđanjima rasta inflacije i prinosa na obveznice tokom 1970-ih, Kaufmanov pomak od davanja žalosnih predviđanja pokrenuo je bikovski stampedo.
Kada Barronova sustignut s njim telefonom ove prošle sedmice, negodišnjak je zvučao oštro kao i uvijek, prisjećajući se tržišta i politike prošlosti i suprotstavljajući ih onima iz sadašnjosti sa jednakom iskrenošću.
Što se tiče 1982. godine, Kaufman je rekao da je dao svoj bikovski poziv nakon što je procijenio promjene u ekonomskom i tržišnom okruženju tokom putovanja u Evropu. Kamatne stope su dostigle vrhunac prošlog oktobra, kada su dugoročni prinosi američkog trezora dostigli 15%. Inflacija je opadala, a potražnja za kreditima usporavala, dok je privreda ostala u recesiji, drugoj od uzastopnih padova ranih 1980-ih.
Inflacija je, međutim, ostala visoka, a on je tadašnju monetarnu politiku okarakterisao kao „relativno čvrstu“, što bi se trenutnim posmatračima moglo činiti potcijenjenim. The indeks potrošačkih cijena se povukao sa svog dvocifrenog vrha na oko 7%. Bazna inflacija, koja isključuje hranu i energiju, iznosila je 8.5%.
Ali politika Federalnih rezervi, koja je tada imala za cilj kontrolu ponude novca, a ne kamatnih stopa, i dalje je rezultirala stopa federalnih fondova duboko u dvocifrenu cifru, iako je bio u opadanju u odnosu na srednjih godina ranije tog proljeća. Pukotine su takođe počele da se pojavljuju u finansijskom sistemu, prvo zbog neuspeha opskurnog dilera državnih hartija od vrednosti u maju, a zatim i meksičke dužničke krize u avgustu.
Kaufmanov preokret—koju je zapisao u svojoj knjizi Dan kada su tržišta zaorila, objavljen prošle godine—dotaknuo je dramatična poskupljenja obveznica i dionica, što je pripisao tržištima koja su navikla na njegove ranije dugotrajne medvjeđe stavove. Teško je opisati koliko je zapanjujuće bilo njegovo promijenjeno mišljenje tada, mnogo prije interneta ili čak finansijskih TV kanala. To je također bilo vrijeme kada je Fed nastojao da prikrije svoje političke namjere, a ne da vodi tržišta.
Ali kontrasti između tada i sada su još fundamentalniji. Realne kamatne stope su danas duboko negativne, daleko ispod stope inflacije, primjećuje Kaufman. To je mjereno povećanjem indeksa potrošačkih cijena od 9.1% u odnosu na prethodnu godinu ili, što je najdraže, povećanjem osnovnog deflatora lične potrošnje od 4.8%, omiljenog mjerila Fed-a.
Osim toga, pristup centralne banke je potpuno drugačiji, primjećuje Kaufman. Trenutne monetarne vlasti radije rade postupno, za razliku od hrabrih akcija koje je preduzeo Volcker Fed, počevši od 1979. godine. Konkretno, današnji Fed nije djelovao brzo kako bi smanjio likvidnost smanjivanjem bilansa stanja. Umjesto toga, nastavila je da kupuje hartije od vrijednosti osigurane hipotekama od strane državnih banaka i agencija kada su inflatorni pritisci jačali prošle godine, posebno na tržištu nekretnina.
"Danas imate čovjeka mnogo blažeg ponašanja koji nije agresivan pokretač monetarne politike", kaže Kaufman, misleći na predsjednika Fed-a Jeromea Powella.
Karakter Federalnog komiteta za otvoreno tržište koji postavlja politiku također je postao manje konfrontiran, s nekoliko neslaganja, dalje primjećuje, za razliku od neslaganja viđenih tokom predsjedavanja Paula Volckera i njegovog nasljednika Alana Greenspana. Kaufman takođe spekuliše o uticaju sekretarke finansija Janet Yellen, Pauelove prethodnice na čelu Fed-a. Obučena kao ekonomista rada, ona je sklonija lakšoj politici podrške zapošljavanju nego strožoj za suzbijanje inflacije, kaže on.
Sve to ostavlja tržišta na prilično drugačijem mjestu od onoga gdje su bila prije četiri decenije. Tada je privreda već prošla kroz monetarni udar i dvije recesije kako bi inflaciju spustila ispod 4%. Nasuprot tome, Fed je tek prošlog marta počeo da podiže kamatne stope, na samo 2.25%-2.50% za svoj cilj Fed fondova sa skoro nule, kada je još širio svoj bilans kako bi ubacio likvidnost.
Čak i relativno jastrebovi zvaničnici sugerišu da bi referentna stopa mogla porasti na 4% 2023., što bi je ne bi stavilo daleko iznad njihovih očekivanja od 2023% na kraju 2.6. za osnovni PCE deflator (uz samo manji porast nezaposlenosti, na 3.9% od zatim), prema najnovijim podacima FOMC-a Sažetak ekonomskih projekcija.
Kaufman izražava malo uvjerenja da će se centralna banka brzo vratiti na svoj prethodni cilj inflacije od 2%. Umjesto toga, sugerira on, monetarne vlasti mogu dvoumiti prije nego što postignu taj cilj. Drugim riječima, ako je 1982. bila početak kraja borbe protiv inflacije, sada nismo čak ni na čerčilijanskom kraju početka.
Kako onda objasniti prinose na trezorske obveznice ispod 3%, sa CPI za 12 mjeseci u zaostatku od preko 9%? Kaufman to pripisuje osjećajima da bi se posljedice visokih cijena nafte i rata u Ukrajini mogli riješiti sami od sebe.
On također ukazuje na kratkoročno razmišljanje institucionalnih investitora. Oni imaju trgovačku orijentaciju zasnovanu na onome što on naziva iluzijom o visokom stepenu tržišnosti svojih udjela kada žele prodati. Ta pretpostavka je bila teško testirana tokom potresa izazvanih pandemijom u martu 2020. Nadalje, dodaje, kvalitet kredita se pogoršao tokom tržišnih ciklusa proteklih decenija.
Međutim, Kaufman kaže da je jasno da će SAD prva izaći iz posljedica pandemije i da stoji mnogo bolje od Evrope ili Azije.
Dakle, šta čitaoci da rade sa svojim portfoliom? Kaufman se protivi, tvrdeći da mu nedostaje akutno znanje kada je riječ o dionicama. Što se tiče investicija sa fiksnim prihodom, kaže, ako morate da kupujete obveznice, preferira opštine koje nude neoporezivi prinosi viši od oporezujućih kolega, pod uslovom da uradite potrebnu kreditnu analizu.
Četrdeset godina kasnije, Kaufman možda više nije dr. Doom, ali i dalje zadržava svoj karakterističan oprez.
Piši Randall W. Forsyth na [email zaštićen]
Izvor: https://www.barrons.com/articles/dr-doom-stock-bond-market-outlook-51659709925?siteid=yhoof2&yptr=yahoo