Dobre vijesti, ne baš dobre vijesti i loše vijesti

Samo nedelju dana nakon što su podigli svoju ciljnu kamatnu stopu, zvaničnici Fed-a su uverili javnost borba za smanjenje inflacije nije završena. Oni čak udvostručeno na njihove napore kako bi uvjerili sve da su još uvijek privrženi ciljanoj inflaciji od 2 posto.

Još bolje, najnoviji podaci o inflaciji i dalje idu u pravom smjeru. Iz mjeseca u mjesec se mijenja CPI i PCE, kao iu "core" verzijama tih indeksa, imaju trend niže (barem) nekoliko mjeseci.

Tačno je da iz godine u godinu cifre inflacije su i dalje povišene. Ali kao što sam pokazao u septembru (i oktobar), čak i ako mjesečna inflacija ostane na istom nivou do avgusta 2023 godišnji stopa inflacije neće pasti ispod 3 posto do maja 2023. To je samo matematika – promjene iz godine u godinu će ostati iznad prosjeka jer je početni skok bio tako visok. (Takođe je tačno da cijene jaja su povišene, ali to je ne inflacija.)

To je dobra vest.

Ne baš dobra vijest je Fed odbija da odustane od zastarjelog modela ekonomije. Mislim, naravno, na strašna Phillipsova kriva, pretpostavljeni inverzni odnos između nezaposlenosti i inflacije. (Filipsova kriva je zombi ekonomske profesije – umrla je, ali još uvijek luta zemljom, uglavnom u metro Washington DC/sjeveroistočnom koridoru.)

Njegovi efekti su štetni. Kao što je Izvještava Washington Post, “tržište rada je još uvijek vruće, što komplikuje borbu Fed-a za snižavanje cijena i ukrotivanje inflacije koja proizlazi iz rasta plata i neusklađenosti na tržištu rada.” U stvarnosti, međutim, u porastu nezaposlenost nije nužno zlo za oslobađanje od inflacije, a ekonomski rast ne proizvodi automatski inflaciju. Tona negativno iskustvo i dokaze sada postoji protiv Phillipsove krivulje, ali izgleda da to nije važno.

Čak i da postoji jaka veza Filipsove krive, iskustvo baca ozbiljnu sumnju na to da li bi centralna banka mogla da iskoristi taj odnos. Najnovija izložba trenutno je u potpunosti izložena. Prema riječima predsjednika Powella, Fed “nisam očekivao” da tržište rada bude tako snažno, a predsjednik Fed-a Minneapolisa Neel Kashkari tvrdi da je on “također je bio iznenađen velikim brojem radnih mjesta. "

Svi bi trebali cijeniti iskrenost, ali činjenicu da Fed ne može napustiti Phillipsovu krivulju i nemogu predvidjeti zaposlenost ne ulijeva veliko povjerenje.

Zaista loša vijest je da ljudi uopće ne bi trebali imati previše povjerenja u modernu monetarnu politiku. Ima više od dovoljno empirijskih dokaza da preispita da li je Fed pozitivno doprinio ekonomskoj stabilizaciji, čak i ako zanemarimo Veliku depresiju i Veliku recesiju.

Skeptičan? Provjeri ovaj NBER rad koji sažima i teoriju i dokaze o tome kako bi monetarna politika trebalo da utiče na ekonomiju. (Ekonomski izraz je mehanizam transmisije monetarne politike.) Rad je objavljen 2010. godine, ali se zaključci nisu radikalno promijenili. Prema autorima:

Inovacije monetarne politike imaju prigušeniji učinak na realnu aktivnost i inflaciju posljednjih decenija u odnosu na efekte prije 1980. godine. Naša analiza sugerira da se ovi pomaci objašnjavaju promjenama ponašanja politike i efektima ovih promjena na očekivanja, ostavljajući malu ulogu za promjene u osnovnom ponašanju privatnog sektora (izvan pomaka u vezi sa promjenama monetarne politike).

Ukratko: postoji nedostatak lako prepoznatljivih efekata monetarne politike na ponašanje privatnog sektora, posebno nakon 1980. (Stav. drugačije, „odgovori mjera realne aktivnosti i cijena postali su manji i uporniji od 1984.”)

Pa čak i po strani iz dokaza u odnosu na Phillipsovu krivu, niko ne bi trebao biti šokiran kad čuje Kaškari priznaju da za sada "ne vidi mnogo otisaka našeg dosadašnjeg pooštravanja na tržištu rada". Ali postoje i drugi dijelovi ove priče koji bi mnogi ljudi mogli iznenaditi.

Prvo, vjerovali ili ne, postoji određena kontroverza oko toga koliko Fed utječe na tržišne kamatne stope kroz monetarnu politiku. Moje čitanje dokaza je, široko govoreći, daleko manje nego što svi misle. (Postoji i duga istorija koja jasno pokazuje, u najboljem slučaju, nedostatak precizne kontrole čak i nad stopom federalnih fondova, a još manje druge kratkoročne stope.) Bez obzira na to, Fed teži to pratiti promjene u tržišnim stopama.

Ovaj odnos može se vidjeti u predvodnici krize iz 2008. godine i nakon nje. To je također u podacima za 2022., kada je Fed započeo svoju kampanju podizanja kamatnih stopa. (Grafikon ispod koristi tromjesečnu stopu trezora, ali i druge kratkoročne tržišne stope također rade.)

Sada ću biti prvi koji će priznati da Fed mogao imati veliki negativan uticaj na kratkoročne tržišne kamatne stope ako to odluči. Fed bi, na primjer, mogao povećati obavezne rezerve dok bi brzo prodao velike količine svoje imovine. Ova akcija bi uklonila ogromnu količinu likvidnosti sa tržišta. Ali upravo zato Fed nije uskoro da to uradim.

Sviđalo se to vama ili ne, Fed je zajmodavac u krajnjoj instanci (IE, krajnji izvor likvidnosti) i on je zadužen za suzbijanje rizika po finansijsku stabilnost. Ne namjerava se namjerno učiniti nevjerovatno oskudnom likvidnost.

Konačno, nije sasvim jasno da su kreditna tržišta, općenito gledano, postala posebno zategnuta kako su stope porasle. Iako je teško izmjeriti koliko su kreditna tržišta postala zategnuta, barem jedna metrika Fed-a sugerira da nisu posebno tesni i da su uslovi popuštali od oktobra 2022. (Komercijalne banke su davali kredite više kroz Fed-ov ciklus pooštravanja, i prema na SIFMA podatke, obim repo tržišta je u porastu u 2022. Ali ove vrste metrike opisuju samo uske dijelove finansijskih tržišta.)

Na makro nivou, maloprodaja je bila uglavnom raste od 2020, i oboje bruto domaće privatne investicije i neto domaća ulaganja privatnih preduzeća su u osnovi imali trend rasta od 2021. Industrijska proizvodnja je općenito bila u uzlaznom trendu (iako je opala od oktobra do decembra), I BDP jedva promašio ritam.

Ako je Fed zaista pokušavao da “uspori ekonomiju”, nije to učinio. Ipak, inflacija je u padu.

Očigledno, važno je tačno shvatiti zašto je inflacija naglo porasla i zašto pada. Moj novac je stimulativan fiskalna politika pogoršanje efekata gašenja COVID-a, a ne monetarne politike. I Fed je prihvatio taj fiskalni udar.

Kad smo kod toga, imamo još veći problem nego prethodnih godina jer se Fed sada može lakše prilagoditi fiskalnoj politici nego prije. Odnosno, Fed sada može kupiti finansijsku imovinu bez stvaranja vrsta inflatornih pritisaka koje bi te kupovine nastale prije 2008.

Kongres može riješiti ovaj problem nametanjem ograničenja na veličinu bilansa Fed-a i na dio nepodmirenog američkog duga koji Fed može držati. Dugoročno, međutim, vrijeme je da Kongres odbaci sadašnji sistem upravo zato što zavisi od centralne banke da „ubrza ekonomiju” kako bi spriječila deflaciju i „usporila ekonomiju” kako bi se borila protiv inflacije.

A bolja alternativa bio bi suziti zakonodavni mandat Fed-a uz izjednačavanje regulatornog polja između američkog dolara i drugih potencijalnih sredstava plaćanja. Oni su mnogo dobrih razloga Fed ne bi trebao ciljati cijene, a dopuštanje konkurentnim privatnim tržištima da obezbjede valutu predstavljalo bi snažnu proveru sposobnosti vlade da umanji kvalitet novca.