Prinos 10-godišnjeg trezora se bliži 3%. To je loš znak za berzu.

Prošle sedmice smo vidjeli da je realni prinos 10-godišnjeg trezora zapravo dostigao nula posto, nešto što se nije dogodilo od marta 2020. Tada su Federalne rezerve pokrenule svoju hiperstimulativnu monetarnu politiku, smanjivši kratkoročne stope na skoro nulu i kupivši trilione u hartijama od vrijednosti za pumpanje likvidnosti u finansijski sistem. S obzirom da je centralna banka upravo okončala te vanredne politike nakon otprilike dvije godine, stvarna desetogodišnja stopa je konačno porasla sa oko minus 10%, gdje je bila tek početkom marta.

Koncept realnih kamatnih stopa razvio je ekonomista Irving Fisher pre više od jednog veka. Nominalna stopa kotirana na instrumentu sastoji se od realne stope, plus predviđena inflacija tokom vijeka trajanja instrumenta. Očekivana inflacija se ogleda u „stopi rentabilnosti“, izračunatoj oduzimanjem realnog prinosa na trezorske hartije od vrednosti zaštićene od inflacije od prinosa redovnog trezorskog zapisa.

Na neko vrijeme utorak, 10-godišnji SAVJETI trgovano sa realnim prinosom od 0%, dok 10-godišnji trezor je kotiran na 2.93%, što znači očekivano stopu inflacije koja se može ostvariti iznosila je 2.93%.

Još 7. marta, desetogodišnja novčanica je dala 10%, dok je odgovarajući TIPS promijenio vlasnika na negativnih 1.78%, za stopu inflacije od 0.99%. Dakle, nedavni skok prinosa trezora bio je skoro sav u njegovom stvarnom prinosu.

Pozitivne realne kamatne stope povezane su sa restriktivnijim finansijskim uslovima, što Fed pokušava da promoviše kako bi obuzdao inflaciju. Negativne realne kamatne stope su gotovo mito zajmoprimcima, koji jeftino dobijeni novac mogu uložiti u razne stvari, mudre i druge, dižući cijene imovine. Proces radi obrnuto kada stvarne stope rastu i postanu pozitivne.

Postizanje prinosa obveznica iznad očekivane inflacije označilo bi prekretnicu, koja možda ukazuje na prelazak na restriktivnu monetarnu politiku, napominje Ed Hyman, višegodišnji najbolje ocijenjeni ekonomista koji vodi Evercore ISI. Ali to je komplikovanije, objašnjava on u telefonskom intervjuu.

Gledano obrnuto, stopa federalnih fondova je još niža od prinosa na trezorske obveznice, što politiku čini veoma stimulativnom. “Morate dobiti prinose na obveznice i hraniti fondove u istom susjedstvu,” kaže on. Trenutno, čak ni u istom poštanskom broju, sa federalnim fondovima – ključnom stopom centralne banke – samo četvrtinu procentnog poena iznad donjeg praga njihove politike pandemije, na 0.25%-0.50%, daleko ispod desetogodišnjeg prinosa kasnog četvrtka od 10%.

Realna stopa (negativnih 0.13% u četvrtak, pad u odnosu na 0% ranije u sedmici), dok je porasla za gotovo cijeli procentni poen za otprilike šest sedmica, još uvijek je daleko ispod najnovijeg očitanja indeksa potrošačkih cijena, koji je skočio za 8.5% u 12 mjeseci završenih u martu. Na osnovu te trenutne "spot" stope inflacije, a ne TIPS-ove rentabilnosti, stvarni 10-godišnji prinos je i dalje duboko u negativnoj teritoriji, na oko minus 5.6%, prema Jim Reid-u, šefu tematskog istraživanja u Deutsche Bank.

S obzirom na taj ogroman jaz, on je skeptičan prema predviđanjima tržišta obveznica o budućoj inflaciji od oko 3%. “Još uvijek nisam uvjeren da će inflacija pasti ni blizu dovoljno u narednih nekoliko godina da bi stvarni prinosi bili blizu pozitivnih”, piše on u istraživačkoj bilješci. Vjerovatnije je da ostaju negativni, zbog „finansijske represije“ od strane centralnih banaka. Ako realni prinosi porastu (vjerovatnije zbog viših nominalnih prinosa nego zbog bržeg povlačenja inflacije), on upozorava, "bježite u brda, s obzirom na gomilu globalnog duga", uz potencijalnu eksploziju troškova servisiranja duga.

Većina ljudi nije dovoljno racionalna da sve to analizira, tvrdi Jim Paulsen, glavni investicijski strateg u Leuthold Grupi, tako da on ne misli da su stvarni prinosi toliko bitni. I, dodaje u telefonskom intervjuu, niski ili negativni realni prinosi obično su povezani sa slabim rastom i slabim povjerenjem, tako da možda neće stimulirati ekonomiju. Zaista, ako ljudi vide da se prinosi vraćaju na gore, to može vratiti osjećaj normalnosti i povećati samopouzdanje.

Za berzu, on smatra da nominalne stope znače više od realnih prinosa. A ključna tačka preokreta je kada referentni 10-godišnji prinos trezora pređe 3%, kao što se čini da će to učiniti.

Od 1950. godine, kada je ovaj prinos bio ispod 3%, dionice su dobro poslovale. Ali lošije su prošli kada je bio veći (i još gore kada je bio veći od 4%). Kada je prinos bio ispod 3%, godišnji mjesečni prinosi dionica u prosjeku su iznosili 21.9%, naspram 10.0% kada su prinosi bili veći, prema Paulsenovom istraživanju. Osim toga, volatilnost je bila niža (13.5% naspram 14.6%), dok su mjesečni gubici bili rjeđi (pojavljivali su se u 27.6% slučajeva, naspram 38.2%). Štoviše, postojalo je samo jedno medvjeđe tržište kada je prinos bio ispod 3% tokom proučavanog perioda, ali 10 kada je bio iznad tog nivoa.

Hyman se brine da kada se stopa Fed fondova i prinos na obveznice približe, može doći do finansijske krize. Koliko je opasna kriza? On napominje da je 2018. godine, kada je Fed podizao stopu fondova, istovremeno smanjivao bilans stanja,

S&P 500
pao za 20% krajem godine. Zatim se šef Fed-a, Jerome Powell, okrenuo, izjavivši da će biti “strpljiv” u pogledu daljih povećanja kamatnih stopa; završio je snižavanje stopa u 2019.

Pročitajte više Gore i dolje na Wall Streetu: Evo povećanja kamatnih stopa. Mogle bi biti i gore nego što ste očekivali.

Ne dovode sve finansijske krize do ekonomskog pada. U bilješci klijenta, Hyman navodi epizode pooštravanja Fed-a koje su izazvale, kako on naziva, krize, a da nisu izazvale recesiju. Među njima se ističe 1994. godina, kada je centralna banka u kratkom roku udvostručila stopu na fondove na 6% sa 3%. Ono što je uslijedilo bio je slom na tržištu hartija od vrijednosti zaštićenih hipotekama; bankrot okruga Orange, Kalifornija., čiji je blagajnik špekulirao finansijskim derivatima; i kriza u meksičkom pezosu koja je rezultirala spašavanjem od 50 milijardi dolara. Međutim, recesije neće biti do kraja veka.

Dakle, koliko je ozbiljna prijetnja od stvarnog prinosa na obveznice koji više nije negativan? Počnite da brinete kada Fed podigne svoj cilj u vezi sa fondovima blizu cilja prinosa na obveznice. Ali, kako Hyman primjećuje, Powell & Co. “imaju puno drva za cijepanje” prije nego što se to dogodi.

Piši Randall W. Forsyth na [email zaštićen]