Paul Britton, izvršni direktor kompanije za derivate vrijedne 9.5 milijardi dolara, kaže da tržište nije doživjelo najgore

(Kliknite na OVDJE da se pretplatite na bilten Delivering Alpha.)

Tržište je ove godine doživjelo ogromne promjene cijena – bilo da su u pitanju dionice, fiksni prihod, valute ili roba – ali stručnjak za volatilnost Paul Britton ne misli da se tu završava. 

Britton je osnivač i izvršni direktor kompanije za derivate od 9.5 milijardi dolara, Capstone Investment Advisors. Sastao se s Leslie Picker iz CNBC-a kako bi objasnio zašto misli da bi investitori trebali očekivati ​​porast u količini zabrinjavajućih naslova, zabrinutosti zaraze i volatilnosti u drugoj polovini godine. 

(U nastavku je uređeno radi dužine i jasnoće. Vidite gore za cijeli video.)

Leslie Picker: Počnimo - ako biste nam mogli samo pročitati kako se sva ova nestabilnost tržišta odražava na realnu ekonomiju. Jer se čini da sada postoji neka razlika.

Paul Britton: Mislim da si potpuno u pravu. Mislim da je prva polovina ove godine zaista bila priča o tome da je tržište pokušavalo da promeni rast cena i da razume šta znači imati stopu od 3.25, 3.5 na Fed fondove. Dakle, zaista, to je bila matematička vježba tržišta koja određuje za šta je spremna platiti i budući novčani tok nakon što unesete 3.5 rukovanje kada treba procijeniti dionice. Dakle, to je bila neka priča, ono što mi kažemo je dve polovine. Prva polovina je bila tržište koje je odredilo višestruke. I nije zaista bila ogromna količina panike ili straha na tržištu, očigledno, izvan događaja koje vidimo u Ukrajini. 

Birač: Ove godine, do sada, zaista nije bilo ovakvih kataklizmičkih ispada. Očekujete li da ćete ga vidjeti dok Fed nastavlja podizati kamatne stope?

Britton: Da smo imali ovaj intervju na početku godine, sjećate se, kada smo zadnji put razgovarali? Da ste mi rekli: „Pa, Paul, gdje biste predvidjeli da će se tržišta nestabilnosti zasnivati ​​na tome da šira osnovna tržišta budu u padu od 15%, 17%, čak 20%-25%?' Dao bih vam mnogo viši nivo o tome gdje se trenutno nalaze. Dakle, mislim da je to zanimljiva dinamika koja se dogodila. I postoji čitav niz razloga koji su previše dosadni da bi se ulazilo u detalje. Ali na kraju, to je zaista bila vježba za tržište da odredi i postigne ravnotežu u pogledu onoga što je spremno da plati, na osnovu ovog izvanrednog kretanja i kamatnih stopa. A sada šta je tržište spremno da plati sa stanovišta budućeg novčanog toka. Mislim da je druga polovina godine mnogo zanimljivija. Mislim da je druga polovina godine u krajnjoj liniji – da se kreće oko bilansa koji pokušava da odredi i uzme u obzir pravi, izuzetan pomak u kamatnim stopama. I šta to čini bilansima? Dakle, Capstone, vjerujemo da to znači da će finansijski direktori i na kraju, korporativni bilansi odrediti kako će proći na osnovu svakako novog nivoa kamatnih stopa koji nismo vidjeli posljednjih 10 godina. I što je najvažnije, nismo vidjeli brzinu ovih rastućih kamatnih stopa u posljednjih 40 godina. 

Dakle, borim se — a to radim već toliko dugo — borim se da vjerujem da to neće uhvatiti određene operatere koji nisu ispisali bilans stanja, koji nisu ispisali dug. I tako, bez obzira da li je to u prostoru zajma sa polugom, bilo da je to sa visokim prinosom, ne mislim da će to uticati na velike kreditne kompanije sa više kapitala, IG kreditne kompanije. Mislim da ćete dočekati neka iznenađenja, a na to se spremamo. To je ono za šta se pripremamo jer mislim da je to druga faza. Druga faza bi mogla vidjeti kreditni ciklus, gdje ćete dobiti ove idiosinkratične poteze i ove idiosinkratične događaje, koji će za poput CNBC-a i gledaoce CNBC-a, možda biti iznenađeni nekim od ovih iznenađenja, i koji bi mogli uzrokovati promjenu ponašanja, barem sa stanovišta nestabilnosti tržišta.

Birač: I to je ono na šta sam mislio kada sam rekao da zapravo nismo videli kataklizmični događaj. Sigurno smo vidjeli volatilnost, ali nismo vidjeli ogromne količine stresa u bankarskom sistemu. Nismo vidjeli talase bankrota, nismo vidjeli punu recesiju — neki raspravljaju o definiciji recesije. Da li te stvari dolaze? Ili je samo ovaj put bitno drugačiji?

Britton: Na kraju krajeva, mislim da nećemo vidjeti — kada se prašina slegne, i kada se sretnemo, a vi pričate za dvije godine — mislim da nećemo vidjeti značajan porast u količina bankrota i neplaćanja itd. Ono što mislim da ćete vidjeti, u svakom ciklusu, da ćete vidjeti naslove na CNBC-u, itd., to će dovesti do toga da se investitor zapita postoji li zaraza unutar sistema. To znači da ako jedna kompanija objavi nešto što zaista plaši investitore, bilo da je to nemogućnost da se prikupe finansije, poveća dug, ili da li je to mogućnost da imaju problema sa gotovinom, onda investitori poput mene, a vi ste će onda reći: „Sačekaj malo. Ako oni imaju problema, znači li to da i drugi ljudi unutar tog sektora, tog prostora, te industrije imaju slične probleme? I da li da prepravim svoju poziciju, svoj portfelj kako bih bio siguran da nema zaraze?” Dakle, na kraju krajeva, mislim da nećete vidjeti veliki porast u iznosu zadanih vrijednosti, kada se prašina slegne. Ono što ja mislim je da ćete vidjeti period u kojem ćete početi viđati brojne naslove, samo zato što je to izvanredan pomak u kamatnim stopama. I trudim se da vidim kako to neće uticati na svaku osobu, svakog finansijskog direktora, svaku američku kompaniju. I ne prihvatam tu ideju da svaka američka korporacija i svaka globalna korporacija imaju svoj bilans u tako savršenom stanju da mogu izdržati povećanje kamatnih stopa koje trenutno doživljavamo.

Birač: Šta Fed ima u smislu regresa ovdje? Ako se scenario koji ste zacrtali odigra, da li Fed trenutno ima alate u svom kompletu alata kako bi mogao da vrati ekonomiju na pravi put?

Britton: Mislim da je to nevjerovatno težak posao s kojim se trenutno suočavaju. Oni su vrlo jasno dali do znanja da su spremni žrtvovati rast na račun kako bi osigurali da žele ugasiti plamen inflacije. Dakle, to je veoma velika letelica kojom oni upravljaju i sa našeg stanovišta, to je veoma uska i vrlo kratka pista. Dakle, da biste to mogli uspješno učiniti, to je definitivno mogućnost. Mi samo mislimo da je [malo vjerovatna] mogućnost da savršeno prihvate cilj, gdje mogu umanjiti inflaciju, osigurati da vrate kriterije i dinamiku lanca snabdijevanja na pravi put, a da na kraju ne stvore previše uništavanja potražnje. Ono što smatram zanimljivijim – barem o tome što interno raspravljamo u Capstoneu – je šta to znači sa budućeg stanovišta onoga što će Fed raditi sa srednjoročne i dugoročne tačke gledišta? Sa naše tačke gledišta, tržište je sada promenilo svoje ponašanje i to sa naše tačke gledišta čini strukturnu promenu… Ne mislim da će njihova intervencija biti tako agresivna kao što je nekada bila ovih 10, 12 godina nakon GFC. I najvažnije za nas je da to pogledamo i kažemo: „Koja je stvarna veličina njihovog odgovora?“ 

Dakle, mnogi investitori, mnogi institucionalni investitori, govore o Fed putu, i imali su veliku udobnost tokom godina, da ako je tržište suočeno sa katalizatorom koji treba smirivanje, treba mu stabilnost ubrizgati u tržište. Ja ću dati jak argument da ne mislim da je taj put bio – ono što je opisano kao očigledno Fed put – mislim da je mnogo dalje od novca i što je još važnije, mislim da je veličina te intervencije – dakle, u U suštini, veličina Fed-a će biti znatno manja od onoga što je bila istorijski, samo zato što mislim da nijedan centralni bankar ne želi da se vrati u ovu situaciju sa inflacijom koja se može pobeći. Dakle, to znači, vjerujem da ovaj ciklus propadanja buma u kojem smo bili u proteklih 12-13 godina, mislim da se na kraju to ponašanje promijenilo, i da će centralne banke biti mnogo više u poziciji da puste tržišta određuju svoju ravnotežu i tržišta na kraju budu slobodnija.

Birač: I tako, s obzirom na cijelu ovu pozadinu – a cijenim što ste iznijeli mogući scenario koji bismo mogli vidjeti – kako bi investitori trebali pozicionirati svoj portfelj? Jer mnogo je faktora u igri, mnogo neizvjesnosti.

Britton: To je pitanje koje sebi postavljamo u Capstoneu. Vodimo veliki složeni portfelj mnogo različitih strategija i kada pogledamo analizu i utvrdimo koji su po našem mišljenju neki mogući ishodi, svi izvlačimo isti zaključak da ako Fed neće intervenirati tako brzo kao nekada to. I ako će intervencija i veličina tih programa biti manji od onoga što su bili istorijski, onda možete izvući nekoliko zaključaka, koji vam na kraju govore da, ako dobijemo događaj i dobijemo katalizator, onda nivo volatilnosti kojem ćete biti izloženi jednostavno će biti viši, jer će intervencija biti dalje. Dakle, to znači da ćete morati duže održavati volatilnost. I na kraju, brinemo se da će, kada dobijete intervenciju, ona biti manja od onoga čemu se tržište nadalo, pa će to uzrokovati i veći stepen volatilnosti. 

Dakle, šta investitori mogu učiniti povodom toga? Očigledno sam pristrasan. Ja sam trgovac opcijama, ja sam trgovac derivatima i stručnjak sam za volatilnost. Tako [sa] mog stanovišta gledam na načine da pokušam da ugradim zaštitu od negativnih strana – opcije, strategije, strategije volatilnosti – u svom portfelju. I na kraju, ako nemate pristup tim vrstama strategija, onda je potrebno razmišljati o pokretanju scenarija kako biste utvrdili: „Ako dobijemo rasprodaju, i dobijemo viši nivo volatilnosti od onoga što smo možda imali iskusan ranije, kako mogu pozicionirati svoj portfolio?” Bilo da se radi o korištenju strategija kao što je minimalna volatilnost, ili više odbrambenih dionica unutar vašeg portfelja, mislim da su sve dobre opcije. Ali najvažnije je obaviti posao kako biste bili u mogućnosti da osigurate da kada provodite svoj portfelj kroz različite vrste ciklusa i scenarija, da ste zadovoljni krajnjim rezultatom.