Rast operativnih zarada usporava, ali je i dalje precijenjen nakon prvog kvartala 1. godine

Operativna zarada izračunata prema S&P Global (SPGI) za S&P 500 preuveličavaju osnovnu zaradu[1] do prvog kvartala 1.

Dionice su skuplje nego što izgledaju na osnovu SPGI operativnih zarada. Uprkos padu od ~13% u 2022., trenutna procjena S&P 500 zahtijeva veći rast zarade nego što analitičari očekuju, čak i nakon slabljenja smjernica mnogih kompanija za 2. kvartal 22. i ostatak godine.

Oporavak S&P Globala je precijenjen

U 2021. godini, dobit kompanije S&P 500 nije se oporavila onoliko koliko SPGI-jeva operativna zarada navodi investitore da vjeruju. Za 2021 u odnosu na 2020:

• SPGI-jeva operativna zarada je poboljšana sa 122.37 dolara po dionici na 208.21 dolara po dionici, ili 70%
• Osnovna zarada je poboljšana sa 120.05 USD po dionici na 197.10 USD po dionici, samo 64%

U prvom kvartalu 1. godine, operativna zarada je i dalje 22% veća od osnovne zarade, iako je osnovna zarada poboljšana bržim tempom i porasla je za 5% u odnosu na prethodnu godinu, u poređenju sa operativnom zaradom koja je porasla za 47%.

Slika 1: Zarada u zadnjih dvanaest mjeseci: Osnovna zarada naspram SPGI operativne zarade: 4Q19 –1Q22

Napomena: podaci iz najnovijeg perioda za SPGI-jevu operativnu zaradu su zasnovani na konsenzusnim procjenama za kompanije sa nestandardnom fiskalnom godinom.

Više detalja o izračunu osnovne zarade dostupno je u Dodatku I.

Operativna zarada SPGI ne isključuje neobične troškove koji su preuveličali pad u 2020. i naknadni preokret 2021. godine.

S&P 500 je skuplji nego što implicira operativna zarada

Na kraju prvog kvartala 1. godine, osnovna zarada za S&P 22 dostigla je nove maksimume, nadmašivši prethodne rekorde postavljene u svakom od posljednja tri TTM perioda završena 500, 2021Q3 i 21Q2. Medvjeđe tržište koje je započelo 21. zatvorilo je jaz između procjene S&P 2022 i njegovih pravih osnova, ali ne onoliko koliko bi vjerovali ni GAAP zarada ni SPGI-jeva operativna zarada.

Slika 2: Operativna zarada od cijene do jezgre u odnosu na cijenu prema SPGI: TTM od 12. – 31.

Napomena: podaci iz najnovijeg perioda za SPGI operativne zarade uključuju konsenzusne procjene za kompanije sa nestandardnom fiskalnom godinom. My Core Earnings P/E omjer agregira TTM rezultate za komponente do 6 i objedinjuje četiri četvrtine rezultata za komponente S&P 30 u svakom periodu mjerenja nakon toga. P/E SPGI se zasniva na četiri četvrtine agregiranih rezultata S&P 13 u svakom periodu. Više detalja u Dodatku II.

Kako operativna zarada i dalje precenjuje osnovnu zaradu S&P 500, indeks zahteva rastući optimizam investitora o budućim profitima samo da održavati vrednovanja i zaustavljanje pada cijena. Korištenje precijenjene zarade dovodi investitore do potcjenjivanja rizika, što je činjenica koja je nedavno bila groteskna na tržištima dionica. Na osnovu upozorenja kompanija koje su spremne da se suoče sa stvarnošću, i nepovezanosti između osnovne zarade i operativne zarade, investitori mogu očekivati ​​da će više kompanija upozoriti na usporavanje rasta zarade ili čak potpuni pad u narednim kvartalima.

Slika 2 prikazuje S&P 500 zaostali P/E omjer zasnovan na osnovnoj zaradi i SPGI-jevim operativnim zaradama značajno su pale sa svojih vrhova u martu 2021. Cijene su pale u odnosu na zaradu otkako su procjene dostigle vrhunac 2021., ali brži oporavak E SPGI Operatinga rezultira nižim P/E omjerom na osnovu operativne zarade (19.0) nego kada se koristi osnovna zarada (22.9). S&P 500 izgled jeftino kada se vrednuje korišćenjem operativnih zarada, ali to nije slučaj kada se koristi preciznija mera osnovne zarade.

Osnovna zarada je manje promjenjiva i pouzdanija

Slika 3 naglašava procentualne promjene u osnovnim zaradama i operativnim zaradama SPGI od 2004. do danas (do 5/16/22). Razlika između mjera je uzrokovana nedostacima u naslijeđenim skupovima podataka koji dovode do neuspjeha u bilježenju neobičnih dobitaka/gubitaka zakopanih u fusnote.

Slika 3: Osnovna u odnosu na SPGI operativnu zaradu po dionici za S&P 500 – % promjene: 2004 – 5/16/22

Napomena: podaci iz najnovijeg perioda za SPGI operativne zarade uključuju konsenzusne procjene za kompanije sa nestandardnom fiskalnom godinom. Analiza My Core Earnings zasniva se na agregiranim TTM podacima do 6., a zatim na agregiranim kvartalnim podacima za S&P 30 sastavne dijelove u svakom periodu mjerenja.

Primjer precijenjene zarade u S&P 500: Tesla Inc. (TSLA)

U nastavku detaljno opisujem sakriveni i prijavljeni neobične stavke koje GAAP Earnings propušta, ali koje su obuhvaćene u Osnovnoj zaradi za Tesla Inc. (TSLA), dionici s nekim od najprecijenjenijih GAAP zarada u S&P 500. Bio bih sretan da uskladim svoju osnovnu zaradu s operativnim zaradama ako S&P Global bi otkrio tačno kako se operativna zarada razlikuje od GAAP zarade.

Nakon prilagođavanja za neobične stavke, otkrio sam da je Teslina osnovna zarada od 6.2 milijarde dolara, ili 5.46 dolara po dionici, mnogo lošija od prijavljene GAAP zarade od 8.4 milijarde dolara, ili 7.40 dolara po dionici. Teslin rezultat distorzije zarade je jaka promašaj.

U nastavku detaljno opisujem razlike između osnovne zarade i GAAP zarade kako bi čitaoci mogli da revidiraju moje istraživanje.

Slika 4: Usklađivanje zarade po Tesla GAAP-u sa osnovnom zaradom: TTM do prvog kvartala 1.

Više detalja:

Ukupna distorzija zarade od 1.94 dolara po dionici, što je 2.2 milijardi dolara, sastoji se od sljedećeg:

Skriveni neobični dobici, neto = 0.73 dolara po dionici, što je 823 miliona dolara i sastoji se od

947 miliona dolara regulatornih kredita za automobile u TTM periodu na osnovu

-124 miliona dolara zaliha i otpisa obaveza kupovine u TTM periodu na osnovu

Prijavljeni neobični dobici prije oporezivanja, neto = 0.68 dolara po dionici, što iznosi 768 miliona dolara i sastoji se od

679 miliona dolara regulatornih kredita za automobile u TTM periodu na osnovu

163 miliona dolara ostalih prihoda u TTM periodu na osnovu

-74 miliona dolara za restrukturiranje i druge troškove u TTM periodu na osnovu

Porezno izobličenje = 0.54 USD po akciji, što je 611 miliona USD

Otkrivanje: David Trainer, Kyle Guske II i Matt Shuler ne dobivaju naknadu za pisanje o bilo kojoj određenoj dionici, stilu ili temi.

Dodatak I: Osnovna metodologija zarade

Na gornjim slikama koristim sljedeće za izračunavanje osnovne zarade:

Iako više volim agregirane kvartalne brojeve, ispitao sam potencijalne uticaje dvije metodologije i nisam našao nikakve materijalne razlike.

Dodatak II: Metodologija P/E omjera za osnovne i SPGI operativne zarade

Na slici 2 iznad, izračunavam omjer cijene i osnovne zarade do 6. na sljedeći način:

1. Izračunajte prinos TTM zarade za svaki S&P 500 sastavni dio
2. Odmjerite prinose od zarade prema težini svake dionice S&P 500
3. Zbrojite ponderisane prinose zarade i uzmite obrnuto (1/Prinos zarade)

Izračunavam omjer cijene i osnovne zarade za periode nakon 6. na sljedeći način:

1. Izračunajte prinos zarada za četiri kvartala za svaki S&P 500 sastavni dio
2. Odmjerite prinos od zarade prema S&P 500 težini svake dionice
3. Zbrojite ponderisane prinose zarade i uzmite obrnuto (1/Prinos zarade)

Koristim metodologiju prinosa zarade jer P/E omjeri ne prate linearni trend. AP/E omjer od 1 je „bolji“ od P/E omjera od 30, ali P/E omjer od 30 je „bolji“ od P/E omjera od -15. Drugim riječima, agregiranje P/E omjera može rezultirati niskim višestrukim vrijednostima zbog uključivanja samo nekoliko dionica s negativnim P/E.

Korištenje prinosa na zaradu rješava ovaj problem jer je visok prinos uvijek „bolji“ od niskog prinosa. Ne postoji konceptualna razlika pri prelasku sa pozitivnih na negativnu zaradu kao što je to kod tradicionalnih omjera P/E.

Koristeći kvartalne podatke čim postanu dostupni, bolje bilježim utjecaj promjena na sastavnice S&P 500 na kvartalnoj osnovi. Na primjer, kompanija bi mogla biti sastavnica u 2. kvartalu 18., ali ne i u 3. kvartalu 18. godine. Ova metoda bilježi kontinuiranu promjenu prirode biračkog tijela S&P 500.

Za sve periode na slici 2, izračunavam omjer cijene i operativne zarade SPGI tako što zbrojim prethodna 4 kvartala operativne zarade po dionici, a zatim podijelim s cijenom S&P 500 na kraju svakog perioda mjerenja.

[1] Istraživanje Moje osnovne zarade zasniva se na najnovijim revidiranim finansijskim podacima, a to je u većini slučajeva kalendar 1Q22 10-Q. Podaci o cijenama od 5. Operativna zarada od S&P Globala zasniva se na istom vremenskom okviru.

[2] Ja tretiram automobilske regulatorne kredite kao prijavljene stavke u 1. kvartalu 22. jer se prikazuju direktno u bilansu uspjeha. U prethodnim kvartalima, kredite sam tretirao kao skrivene stavke jer su bile prikazane u tabeli odvojenoj od bilansa uspeha koji razvrstava Teslin prihod prema izvoru.