Da li je berza u tri izgubljene decenije?

Postoji teorija u bihejviorističkoj ekonomiji koja se zove “iluzija novca”.

Tvrdi se da ljudi imaju tendenciju da mjere svoje bogatstvo u nominalan uslovi. I iako razumiju inflaciju i imaju dovoljno matematičke sposobnosti da izračunaju procente, jednostavno ne razumiju – iz bilo kojeg razloga.

Uzmite, na primjer, pojam milionera. Unatoč činjenici da dolar ne ide ni približno tako daleko kao nekada, on je ostao simbol bogatstva do danas, te je glavna poruka u oglasima, naslovima tabloida i, naravno, naslovima knjiga:

OGLAS

Ali biti milioner nije oličenje real uspeh više. U proteklih 50 godina, dolar je izgubio oko 85% svoje vrijednosti. I sa a real miliona dolara danas jedva možete priuštiti jednosoban stan u SF.

Ne toliko od “američkog sna” ako mene pitate.

Ako ništa drugo, milioner „prilagođen inflaciji“ danas bi trebao imati neto vrijednost od najmanje 7.5 miliona dolara. (Zapazite, Penguin Books.)

Isto i sa platama.

Jednom sam pročitao studiju koja je otkrila da bi radnici smanjenje plata za 2% uz nultu inflaciju smatrali nepravednim. Ipak, bili bi zadovoljni povećanjem plata od 2% uz inflaciju od 4%, iako bi u svakom slučaju izgubili kupovnu moć. Sve je u percepciji.

OGLAS

Na kraju, zbog ove psihološke smutnje izgleda da smo bogatiji nego što zapravo jesmo.

Pretpostavljam da je to razlog zašto radnici nisu uspjeli dogovoriti više real plate za skoro dvije decenije uprkos tome što su korporacije isplaćivale desetine biliona dioničarima u vidu dividendi i otkupa.

(Sporedna napomena: kada je inflacija jednako zajedljiva kao što je danas, ljudi počinju da postaju svjesniji šta njihovi dolari mogu kupiti. Dakle, danas ovaj fenomen može biti manje izražen nego što je bio tokom posljednje dvije decenije niske inflacije.)

Ali iluzija novca ne utiče samo na lične finansije ljudi. To igra i na psihu tržišta.

Hvala na čitanju U međuvremenu na tržištima...! Pretplatite se besplatno da primate nove postove i podržavate moj rad.

OGLAS

Jesu li 1970-te bile izgubljena decenija ili skoro tri decenijama?

Ako pretražujete glavne medije, primijetite koliko je podataka, posebno povijesnih referenci, prilagođeno nominalno u odnosu na inflaciju. Uradio sam anegdotsku studiju pre neki dan i pogledao 20-30 dobro podeljenih tačaka podataka/grafikona.

I iznenađenje, iznenađenje, 9 od 10 su bili nominalni podaci koji često prešućuju važne stvari – posebno kada upućujete i povlačite paralele sa dugoročnim ili čak višedecenijskim vremenskim okvirima.

Uzmite 1970-e.

Finansijski mediji bruje o paralelama između današnjeg medvjeđeg tržišta i onog koje je počelo 1971. nakon prvog porasta inflacije. I došli su do istog naizgled ohrabrujućeg zaključka.

OGLAS

Na berzi je došlo do kratera, a zatim je neko vrijeme stalo na platou. Ali kada je Volcker obuzdao inflaciju i kasnije spustio stope, dionice su krenule u masovno, višedecenijsko strukturno bikovsko tržište.

I u pravu su nominalno. Dow je imao nešto kao izgubljenu deceniju – što je već bilo dovoljno loše za one investitore sa kraćim vremenskim okvirima. Ali nakon 1982. više se nego utrostručio za pet godina i nadoknadio izgubljeno vrijeme.

To zaista zvuči ohrabrujuće za dugoročne investitore.

U 15 užasnih godina, počevši od januara 1970., i dalje biste ostvarili 98% nominalan povratak. To predstavlja godišnji prinos od 4.7%. Nije tako loše s obzirom da se dionice nisu smanjile za dvije trećine tog vremena, zar ne?

OGLAS

Ali ako uzmete u obzir koliko je kupovne moći dolar izgubio tokom 1970-ih, trebalo je, uzmi ovo, 25 godina—ili polovina radnog vijeka prosječne osobe—da bi se Dow oporavio.

Tako iluzija novca može prevariti investitore da poveruju da se njihova ulaganja vraćaju više nego što jesu. I kao što smo upravo ovdje svjedočili, oni također mogu značajno iskriviti historijska poređenja.

Iluzija novca maskira osnove tokom perioda inflacije

Nominalni brojevi ne iskrivljuju samo stvarne prinose.

OGLAS

U slučaju dionica, oni povezuju osnove kao što su prihodi, i zauzvrat, zarada, što, sa svoje strane, poboljšava koeficijente vrednovanja na koje se investitori oslanjaju da procijene da li dionica ima razumnu cijenu.

Dobar primjer bi bio posmatranje zarade iz perspektive nominalne u odnosu na inflaciju prilagođenu.

Prvo, pogledajmo gdje se trenutno nalazi EPS S&P 500 – broj koji najčešće vidite u naslovima kao mjerilo zarade. Ova metrika se izračunava tako što se dobit nakon oporezivanja podijeli sa preostalim brojem dionica.

U drugom tromjesečju 2022. S&P 500-ov zaostali 12-mjesečni EPS postigao je rekord svih vremena. Prognoza za sljedećih 12 mjeseci se smanjuje, ali ni ona nije tako loša. Šta "recesija zarade” zar ne?

OGLAS

Ako zadubimo malo dublje i pogledamo procentualni rast, zarada već postaje manje impresivna. U drugom tromjesečju, rast EPS-a (YoY) pao je na nešto manje od 10%.

Naravno, ovo ne zahteva slavlje, ali opet, nije ni strašno. Zapravo, veći dio posljednje decenije, koja je donijela najduže bikovsko tržište u istoriji, rast zarade kretao se oko istog nivoa.

A kamoli o smanjenju zarade koju smo vidjeli 2008. i 2020. godine.

Hajde sada da napravimo još jedan korak dalje od EPS-a i pretvorimo ga u svima omiljeni odnos cene i zarade (p/e), koji se izračunava tako što se cene akcija podeli sa njegovom prognoziranom zaradom za 12 meseci.

S&P 500 se u suštini vratio na procjene prije Covida i ispod 10-godišnjeg prosjeka od 16.9. Po ovoj mjeri, segmenti srednjeg i malog kapitala su još veća cijena. Njihove procjene su na nivoima koji su posljednji put viđeni na dnu pada Covida.

OGLAS

To nije toliko iznenađujuće. Sa S&P 500 padom od 22% ove godine, što smanjuje brojnik P, i nominalan EPS raste, što povećava imenilac E, p/e mora pasti.

Zar to nije jeftino? pa, nominalno Da.

Očigledno su kompanije do sada uspjele prenijeti inflaciju na potrošače i sačuvati svoje marže. Ali da li to zaista znači da je vaša investicija jednako vrijedna nakon što se prilagodite inflaciji?

Ako pogledate "nadograđenu" metriku vrednovanja nazvanu Shiller P/E (Cape), koja koristi zaradu prilagođenu i ekonomskoj cikličnosti i inflaciji, stvarna procjena S&P 500 ne vrišti baš kao jeftino:

(Da budemo fer, ovo nije baš poređenje između jabuka i jabuka, jer Shiller P/E ne prilagođava samo zaradu inflaciji, već je potrebna zarada iz proteklih 10 godina da bi se eliminisao iskrivljeni efekat ekonomske cikličnosti.)

OGLAS

Ali postoji i drugi način da se izmjeri vrijednost dionica prilagođena inflaciji.

Šta ako obrnemo P/E?

Ako okrenete P/E naopako, dobit ćete nešto manje poznatu metriku koja se zove prinos na zaradu.

Izračunava se tako što se zarada po dionici (EPS) podijeli tržišnom cijenom po dionici. I u teoriji, to pokazuje koliko zarađujete na svakom dolaru uloženom u dionice. Zamislite to kao kamatu na obveznice, samo što nije fiksna.

„Kamata“ koju zaradite na zaradu kompanije zavisi od P/E.

Što je veći omjer, više plaćate za dio zarade. A zauzvrat, zarađujete manje. Suprotno tome, što je niži P/E, to je veći dio zarade koji dolar može kupiti — što znači veći prinos od zarade.

OGLAS

U drugom kvartalu 2. nominalna zarada S&P 2022 iznosila je 500%. To znači da ako ste investirali u ETF koji prati ovaj indeks po današnjoj cijeni, vaša investicija bi se vratila nešto više od 4.16% godišnje da se cijena i zarada S&P 4 ne bi promijenili.

Ali ako prilagodite taj prinos za današnju inflaciju (plava linija), on pada duboko u crveno:

U drugom tromjesečju prinos na realne zarade je pao na -4.48%, što je najniži nivo od 1940-ih. To znači da ako kompanije ne poboljšaju svoju zaradu ili se inflacija ne smiri, investitori koji kupuju čak i po današnjim depresivnim procjenama gubit će 4.5% godišnje u realnom iznosu.

Da li “nominalna” S&P 500 procjena i dalje zvuči kao a cjenkati?

Dionice naspram obveznica

OGLAS

Kod ulaganja s fiksnim prihodom, investitori gotovo instinktivno izračunavaju koliki će prinos obveznicama donijeti nakon inflacije. To je zato što su prinosi na obveznice izraženi u procentima i možete jednostavno izračunati u svojoj glavi.

Sa dionicama, s druge strane, to je manje očigledno. Ali sada kada smo već preveli zaradu S&P 500 u prinos, možemo pogledati kako je njihov real zarada je u odnosu na sigurnije obveznice u poređenju jabuka-jabuka.

Uzmite 10-godišnji Trezor, koji ćemo koristiti kao mjerilo za prinos „bez rizika“. Danas daje 4.1%—u odnosu na 1.6% koliko je bilo nedavno prošlog januara.

Sada znate gdje je inflacija danas, ali gdje će biti u prosjeku u narednih 10 godina? Možete se poslužiti svojim slutnjama ili pogledati ankete. Ali daleko najobjektivnije mjerilo je 10-godišnja stopa rentabilnosti, što nam, u stvari, govori o prosječnoj inflaciji koju tržište određuje u narednih 10 godina.

OGLAS

Danas je 10-godišnja stopa rentabilnosti na 2.45%, što znači da u teory, da ste danas kupili desetogodišnje trezore i držali ih do dospijeća, oni bi vam dali 10% nakon inflacije bez rizika.

Šta je sa dionicama?

Kao što smo upravo razgovarali, u prošlom tromjesečju, prinos na S&P 500 je dostigao nešto više od 4.1%, što znači da dionice donose jedva onoliki prinos kao državne obveznice bez rizika. A ako ih prilagodite inflaciji kao i obveznice, dobit ćete u osnovi isti prinos.

Drugim riječima, premija za rizik kapitala, što predstavlja višak prinosa koji investitori očekuju od dionica da nadoknadi veći rizik, nestala je tokom protekle godine. I nakon dvije godine negativnih prinosa, državne obveznice se vraćaju u igru.

OGLAS

To je ključno. Kao što sam pokazao prošlog meseca, naprijed P/E S&P 500 pokazuje skoro savršenu inverznu korelaciju sa 10-godišnjim realnim prinosima.

Naravno, prinos od zarade može se promijeniti mnogo brže od prinosa na obveznice. Ali da bi se to dogodilo, dionice moraju pokazati kontinuirani rast zarade, što je malo vjerovatno s obzirom na nedavne revizije naniže.

U suprotnom, mora doći do kontrakcije u vrednovanju, što je u ovoj tržišnoj klimi vjerovatnije.

TARA režim je težak za dionice

OGLAS

Ne mogu pronaći bolji način da zaokružim ovo pismo nego da pozajmim od čega pisali smo još 29. septembra o novom režimu TARA na berzi.

„Kako obveznice investicionog ranga počinju da generišu stvarni prihod nakon godina negativnih prinosa, tržište se vraća u normalu gde investitori imaju opcije da zamene precenjene akcije sa sigurnijim fiksnim prihodom.

Goldman Sachs ovaj razvoj događaja naziva TARA. “Investitori se sada suočavaju s TARA-om (Postoje razumne alternative) s obveznicama koje se čine privlačnijim”, napisao je njen analitičar u nedavnoj bilješci.

Hoće li dionice uspjeti povećati svoju zaradu koliko i da nadoknade gubitak privlačnosti zbog rastućeg prihoda od obveznica? Ili naprotiv, hoćemo li vidjeti Morgan StanleyMS
-predviđenu recesiju zarade, koja će dionice učiniti još manje atraktivnim?"

OGLAS

Vrijeme će pokazati.

Ali ako Fed održi svoju riječ o daljnjim poskupljenjima, privlačnost obveznica u odnosu na dionice će samo rasti. A u tako neizvjesnoj makro pozadini, povratak ovog sigurnog utočišta mogao bi pokupiti mnogo investitora iz dionica.

Budite ispred tržišnih trendova sa U međuvremenu na pijacama

Svaki dan objavljujem priču koja objašnjava šta pokreće tržišta. Pretplatite se ovdje da dobijem moju analizu i izbor akcija u inbox.

OGLAS