Investitorsko razumijevanje dodane vrijednosti ljudskog kapitala i dodane vrijednosti dionika može se značajno poboljšati

Čak se i sofisticirani investitori aktivisti fokusiraju na poređenja medijane plate zaposlenih kako bi zaključili troškove i koristi koje dodaje ljudski kapital. Bilo bi im bolje da uporede dodanu vrijednost zaposlenih. Sam ESG pokret može profitabilno imati koristi od korištenja povezanih podataka o dodanoj vrijednosti dionika.

15. novembra 2022. aktivista investitor TCI poslao je a pismo to izvršni direktor Alphabeta tvrdi da je osnova troškova kompanije previsoka i da su njihovi troškovi po zaposlenom previsoki. Odjeljak pisma o kompenzaciji kaže:

“Alphabet isplaćuje neke od najvećih plata u Silicijumskoj dolini. Kao što je detaljno navedeno u prijavi 14A, srednja kompenzacija iznosila je 295,884 dolara u 2021. Analiza S&P Globala pokazuje da je srednja kompenzacija u Alphabetu bila 67% veća nego u Microsoftu i 153% veća od 20 najvećih kotiranih tehnoloških kompanija u SAD-u. Ovo nije opravdanje za ovako ogroman disparitet.

Priznajemo da Alphabet zapošljava neke od najtalentovanijih i najsjajnijih kompjuterskih naučnika i inženjera, a oni predstavljaju samo djelić baze zaposlenih. Mnogi zaposleni obavljaju opće poslove prodaje, marketinga i administrativne poslove, koji bi trebali dobiti naknadu u skladu s drugim tehnološkim kompanijama.”

U pismu se dalje prikazuje slika u kojoj se navodi da je srednja naknada u 20 najvećih tehnoloških kompanija 117,055 dolara i 176,858 dolara za Microsoft.

Nažalost, jednostavno poređenje medijane kompenzacije među konkurentima ne govori mnogo. U najmanju ruku, analitičar mora uzeti u obzir razlike u produktivnosti (npr. neto prodaja po zaposlenom), povratu investitora ili ukupnoj dodanoj vrijednosti ili bilo kakvo razmatranje udjela zaposlenika u ukupnoj dodanoj vrijednosti. To je upravo ono što smo Steve O'Byrne i ja mjerili naš članak u Journal of Applied Corporate Finance.

Hajde da definišemo nekoliko pojmova za početak:

· Ekonomska dodana vrijednost (EVA): Dobit nakon poreza umanjena za oportunitetni trošak kapitala koji se koristi za stvaranje tog profita. Takav oportunitetni trošak kapitala izračunava se kao ukupan dug i vlasnički kapital kompanije pomnožen sa ponderisanim prosječnim troškom duga i vlasničkog kapitala. Kao primjer, razmotrite slučaj United Parcel Service (UPS). U 2020. UPS je prijavio 11.0 milijardi dolara operativnog profita nakon oporezivanja. Oduzimajući od ovih 11 milijardi dolara operativnog profita kapitalni trošak od 6.7 milijardi dolara, može se vidjeti da je UPS imao 4.4 milijarde dolara ekonomske dodane vrijednosti ili EVA.

· Dodatna vrijednost zaposlenih (EmVA): Ovo je nova ideja predstavljena u radu. Procjenjujemo prosječnu i ukupnu naknadu za svaku firmu najbolje što možemo sa dostupnim podacima. Zatim oduzimamo procjenu oportunitetne cijene ili sljedeću najbolju platu koju bi zaposlenik zaradio da nije radila za firmu.

Konkretno, koristimo zbirne podatke o tržištu rada iz Biroa za statistiku rada (BLS) i podatke o plaćama zaposlenih za uporedive industrije i konkurente za firmu iz njihovih 10-Ks. Zatim procjenjujemo prosječnu godišnju „tržišnu platu“—i otuda oportunitetne troškove—za zaposlene u kompaniji u istoj godini kada se izračunava EVA. Preostali broj [(naknada zaposlenima – tržišna plaća) označavamo kao dodanu vrijednost zaposlenika prije oporezivanja, a uz pretpostavku stope korporativnog poreza od 25% oduzimamo 25% takve dodane vrijednosti zaposlenika prije oporezivanja da bismo izračunali dodanu vrijednost zaposlenika nakon oporezivanja.

Nastavljajući primjer UPS-a, prosječna ukupna naknada, uključujući vrijednost beneficija zaposlenih, zaposlenih u UPS-u u 2020. iznosila je 86,000 dolara. Ovo se prevodi u ukupnu platu zaposlenih od oko 44 milijarde dolara. Procijenili smo prosječnu godišnju „tržišnu platu“—i stoga

oportunitetni troškovi—za zaposlene UPS-a u 2020. godini iznosili su 67,000 USD, ili 19,000 USD manje od njihove stvarne plate. Sa 519,000 zaposlenih koji zarađuju 19,000 dolara više od njihove tržišne plate—i

dajući tom broju frizuru od 25% za porez na dobit preduzeća, što čini 14,000 dolara – dobijamo „dodatu vrednost zaposlenih“ od UPS-a od 7.5 milijardi dolara.

· Usklađivanje EVA i EmVA: Zamislite da nacrtate EmVa na Y-osi i EVA na X-osu. Postavite liniju regresijskog trenda da povežete ove dvije varijable za kompaniju.

o Nagib regresijske linije trenda pokazuje osjetljivost, ili „polugu“, dodane vrijednosti zaposlenih na ekonomsku dodanu vrijednost.

o R-kvadrat je standardizirana mjera poravnanja koja varira od nule ili bez korelacije do 1.0 ili savršene korelacije.

o Presjek regresijske linije trenda daje nam mjeru troškova prilagođenih učinkom koju nazivamo „platite premiju na nultu ukupnu dodanu vrijednost“.

o Posljednja mjera, relativni rizik, izračunava se kao omjer nagiba prema korelaciji i pokazuje varijabilnost dodane vrijednosti zaposlenih u odnosu na varijabilnost ukupne dodane vrijednosti.

Ne koristim posljednje dvije mjere u argumentima u nastavku, već ih izlažem u interesu osnovne nauke da ilustrujem ogromnu analitičku snagu koja leži u osnovi ovog okvira.

Slučaj Alphabet i Microsoft

Steve je bio dovoljno ljubazan da pokrene brojeve za Alphabet i Microsoft, kompanije koje se pominju u TCI-jevom pismu. Uzeli smo u obzir podatke za pet godina 2017-2022 i za Alphabet i za Microsoft. Naši podaci o srednjim platama su prilagođeni inflaciji za mart 2021.

Evo šta smo pronašli:

Alphabet i Microsoft su povezani s vrlo niskom usklađenošću i vrlo niskom polugom. Na jednostavnom engleskom, to znači da dodana vrijednost zaposlenih i ekonomska dodana vrijednost nisu u velikoj korelaciji, donekle suprotno ideji da zaposleni zauzimaju pravičan udio dodane vrijednosti za dioničare u tehnološkim kompanijama. Ali to je bolje obraditi u posebnom članku neki drugi put.

Vrijedi napomenuti da su Alphabet i Microsoft u različitim industrijama (Interaktivni mediji i usluge za Alphabet i softver za Microsoft) i prosječna plaća na tržištu je prilično različita u ove dvije industrije: otprilike 120 dolara za softver u odnosu na 375 dolara za interaktivne medije i usluge . Izračunavamo prosječnu tržišnu plaću kao nacionalnu prosječnu plaću x (1 + premija plaća u industriji) i koristimo Compustat podatke za izračunavanje industrijskih premija. Za neupućene, Compustat je standardna baza podataka računovodstvenih podataka firmi koju koristi većina kvantiteta i akademskih istraživača.

Industrijske premije koje izračunavamo su ponderisane zaposlenima i mjere premiju u odnosu na ponderirani prosjek zaposlenih svih Compustat kompanija. Imajte na umu da kompanije u dvije industrije koje smatramo imaju vrlo različit broj zaposlenih. Dakle, potreba za zapošljavanjem ponderiranih industrijskih premija. Imajte na umu da svaku kompaniju isključujemo iz izračunavanja njene industrijske premije kako bismo izbjegli tautološke zaključke.

Microsoft plaća 155 dolara preko tržišta (275 dolara prema 120 dolara) prosječnom zaposleniku i prijavljuje dodanu vrijednost zaposlenika od 20.0 milijardi dolara (prosječna dodana vrijednost zaposlenih pomnožena ukupnim brojem zaposlenih u Microsoftu). Alphabet plaća 36 dolara preko tržišta (409 dolara prema 375 dolara) i ima dodanu vrijednost zaposlenih od 3.7 milijardi dolara. Obratite pažnju na radikalno različite dodane vrednosti zaposlenih.

Ako je Alphabet zaista preplaćen u odnosu na Microsoft, kako tvrdi TCI, trebali bismo primijetiti daleko veće dodane vrijednosti zaposlenih za Alphabet.

Zaposleni u Microsoftu obezbjeđuju 66% ukupnih oportunitetnih troškova (i za dioničare i zaposlene) i preuzimaju 24% ukupne dodane vrijednosti, dok zaposleni u Alphabet-u obezbjeđuju 78% ukupnih oportunitetnih troškova i uzimaju 5% ukupne dodane vrijednosti.

Malo je dokaza da su zaposleni u Alphabetu manje produktivni od zaposlenih u Microsoftu. Alphabetov prihod po zaposlenom iznosi 1,627 USD u odnosu na 944 USD u Microsoftu, a Alphabetova neto prodaja po zaposlenom (tj. [prodaja minus procijenjeni troškovi dobavljača] po zaposlenom) je 818 USD naspram 640 USD u Microsoftu. Oduzimamo procjene troškova dobavljača kako bismo odgovorili na kritike da tehnološke kompanije koriste veliki broj izvođača. Štaviše, takvi brojevi izvođača nisu uključeni u ukupan broj zaposlenih koje je firma prijavila u svojim 10-K.

Sve u svemu, investitori ne mogu jednostavno uporediti srednju platu po zaposlenom. U idealnom slučaju, oni trebaju procijeniti tržišnu plaću, pogledati dodanu vrijednost, udio dodane vrijednosti i produktivnost zaposlenika (tj. neto prodaju po zaposlenom) kako bi procijenili da li je ljudski kapital prekomjeran ili niži nadoknađen i vrijednost koju zaposleni dodaju dioničarima u odnosu na vrijednost koju rad zarađuje od firme.

Proširenje dodavanja vrijednosti dionika

Još intrigantnije, okvir koji postavljamo može se konceptualno proširiti i na druge dionike. Na primjer, možemo li izračunati dodanu vrijednost dobavljača, definiranu kao ono što plaćamo dobavljaču za njen doprinos u odnosu na njen oportunitetni trošak snabdijevanja svog inputa sljedećoj najboljoj alternativi? Mogli bismo potencijalno izračunati dodanu vrijednost potrošača ili cijenu koju kupac plaća za proizvod u odnosu na ono što bi platio za sljedeći najbolji alternativni proizvod. Podaci za procjenu ovih brojeva dodane vrijednosti su naravno problem od sada, ali nadamo se da bismo trebali dobiti pristup boljim podacima u budućnosti. Što je još važnije, takvo proširenje je daleko rigorozniji način razmišljanja o „dodatnoj vrijednosti dionika“, ideja koja je dugo izmicala mjerenju.