'Od Bambija do Godzile.' Strateg David Rosenberg nabija na ražnju Federalne rezerve jer vidi pad cijena nekretnina od 30% i vraćanje S&P 500 na najniži nivo početkom 2020.

Rosenberg je općeprihvaćeni predsjednik i glavni ekonomista i strateg kompanije sa sjedištem u Torontu Rosenberg Research & Associates Inc. Njegovo otrežnjujuće gledište prošlog maja ponovilo je njegovo razmišljanje iz marta 2022. godine, kada je nazvao Namjera Federalnih rezervi da povećaju američke kamatne stope "nije dobra ideja" i predviđao da će potez u borbi protiv inflacije izazvati bolnu ekonomsku recesiju.

Pet povećanja kamatnih stopa kasnije, uz više očekivanja, Rozenberg je još pesimističniji po pitanju tržišta dionica i ekonomije 2023. godine - i blago rečeno da je razočaran Federalnim rezervama i predsjednikom Jeromeom Powellom.

“Fedov posao je da odnese posudu za punč kada zabava počne, ali ova verzija Fed-a je odnijela posudu za punč u 4 ujutro,” rekao je Rosenberg, “kada su svi bili pijani ljuti.”

Mnogi tržišni stručnjaci i ekonomisti sada dolaze na Rosenbergovu stranu ograde – kritizirajući Fed zbog predugo čekanja na borbu protiv inflacije i upozoravajući da se centralna banka sada možda kreće prebrzo i predaleko.

Ali Rosenberg se još više naginje preko ograde. Evo šta on kaže da investitori, vlasnici kuća i radnici mogu očekivati ​​u narednoj godini: S&P 500 pada na čak 2,700 (najniže od aprila 2020.), cijene nekretnina u SAD padaju za 30%, a stopa nezaposlenosti raste. Američka ekonomija tone u recesiju, za koju bi u velikoj mjeri kriv Fed - posebno Powell.

„Prešao je od Bambija do Godzile“, kaže Rozenberg o Powellovoj radikalnoj i brzoj transformaciji od inflacionog skeptika u ubicu inflacije. Rozenberg dodaje: „Pauela su upoređivali sa [osramoćenim predsednikom Fed-a iz 1970-ih] Arthurom Bernsom. Niko u centralnom bankarstvu to ne želi u poređenju sa Arthurom Burnsom. Ovo je realnost.”

Realnost doduše nije nešto čime su finansijska tržišta imala veliku kontrolu u posljednjih nekoliko godina, s u suštini besplatnim novcem i bez ruku Fed-a koji podstiču klimu za investiranje. „Sada taj film ide obrnuto“, kaže Rozenberg, a realnost je da će sledeće scene biti teške.

No, budući da su tržišta ciklična, Fed-ova rast inflacije i odustajanje od udarca bi trebali dovesti do novog tržišta dionica, obveznica i druge rizične imovine, kaže Rosenberg. On vidi da ovaj novi početak počinje 2024. godine, tako da ne očajavajte – to je manje od 15 mjeseci.

U ovom intervjuu sredinom oktobra, koji je uređen radi dužine i jasnoće, Rosenberg je govorio o izazovnim uslovima sa kojima se investitori sada suočavaju i ponudio svoje najbolje ideje za njihov novac u narednih 12 meseci — uključujući obveznice trezora, sektore akcija koji mogu profitirati od dužeg perioda. kratkoročni poslovni trendovi i tehnološke teme, i dobra stara gotovina.

MarketWatch: Skeptični ste prema povećanju kamatnih stopa Fed-a otkako su počela prošlog marta. Ali čini se da je vaš skepticizam prerastao u neku vrstu nevjerice. Šta sada radi Fed što je tako bez presedana?

Rosenberg: Fed ignoriše tržišne signale i juri za zaostalim indikatorima poput indeksa potrošačkih cijena u odnosu na prethodnu godinu i stope nezaposlenosti. Nikada nisam vidio da Fed ni u jednom trenutku prije ove verzije potpuno odbacuje ono što se događa na strani ponude u privredi i potpuno ignoriše ono što se dešava na osnovu tržišnih signala. Nikada nisam vidio da je Fed ovako agresivno zaoštrio bijesno bikovsko tržište za američki dolar
DXY,
+ 0.03%.
Nikada nisam vidio da je Fed ovako agresivno zaoštrio do velikog pada, ne samo na berzi već i na ekonomski najosjetljivijim dionicama. Nikada nisam vidio da je Fed ovako agresivno zaoštrio u obrnutu krivu prinosa ili u medvjeđe tržište roba.

MarketWatch: Fokus na indikatore koji zaostaju ne govori mnogo o tome kuda ekonomija ide. Šta vidite da se dešava ekonomiji ako američki centralni bankari zaista gledaju samo polovinu slike?

Rosenberg: Stvari nad kojima Fed zapravo ima kontrolu su ili u procesu deinflacije ili stvarno deflacije. Područja koja su najtješnje povezana sa ekonomskim ciklusom počinju da bilježe usporavanje zamaha cijena. To su oblasti koje su usko vezane za promjene u potrošnji.

Indeks vodećih indikatora pada šest mjeseci zaredom. Kada ste šest mjeseci zaredom pali na zvaničnim vodećim ekonomskim pokazateljima, istorijski gledano, šanse za recesiju nisu 80% ili 90%; oni su 100%.

Ali vodeći ekonomski pokazatelji nisu ono na šta se Fed fokusira. Da sam vodio monetarnu politiku, izabrao bih da vozim gledajući kroz prednji prozor, a ne u retrovizor. Ovaj Fed je fokusiran na retrovizor.

Uticaj Fed-a se još nije osjetio u ekonomiji. To će biti priča sledeće godine. Ovaj Fed je opsednut povišenom inflacijom i veoma zabrinut da će se pretvoriti u spiralu cena i plata iako se to još nije dogodilo. Oni vam u svojim prognozama govore da su spremni da gurnu ekonomiju u recesiju kako bi ubili zmaja inflacije.

Dakle, recesija je sigurna stvar. Ono što znam o recesijama je da uništavaju inflaciju i pokreću medvjeda tržišta dionica i stambenih nekretnina. Dobijate deflaciju imovine ispred dezinflacije potrošača, što će se dogoditi sljedeće.

Nije komplikovano. Jay Powell sebe poredi sa Paulom Volckerom, a ne s bilo kojim drugim centralnim bankarom. Volcker je takođe morao da se nosi sa inflacijom na strani ponude i to je učinio tako što je slomio potražnju i stvorio uslove za recesiju uzastopno i trogodišnje tržište akcija. Šta još neko treba da zna? Powella su upoređivali sa [bivšim predsjednikom Fed-a] Arthurom Burnsom. Niko u centralnom bankarstvu ne želi da se poredi sa Arthurom Bernsom. Ovo je realnost.

MarketWatch: Zagonetno je da bi Fed izabrao usku stazu koju opisujete. Šta mislite šta je izazvalo ovo?

Rosenberg: Pauel nam je u martu rekao da će Fed raditi bez obzira na to šta se dešava na strani ponude u privredi. Oni su zapravo fokusirani samo na stranu potražnje. Rizik je da će preterati.

Znam šta Fed misli. Jednostavno se ne slažem sa njima. Ben Bernanke je mislio da će problemi sa subprimeom ostati obuzdani. Alan Greenspan je početkom 2001. mislio da smo upravo u recesiji inventara.

Pogledaj šta se desilo. U avgustu 2021. u Jackson Holeu, Pauel je zvučao kao socijalni radnik nacije. On je stao u rigoroznu odbranu ne samo prolazne već i sekularne inflacije. U martu 2022. prešao je od Bambija do Godzile. Dosta je bilo. Dugotrajni uticaj Covida, Omikrona, zatvaranja u Kini, rata u Ukrajini, frustracije radnom snagom koja se vraća. Sve to shvatam. Ali na veoma brz način su promenili ono što mi se činilo kao efikasan strukturalni pogled.

To je u osnovi politika prokletih torpeda, punom parom. Oni su prilično spremni da gurnu ekonomiju u recesiju. Da li je to blago ili ne, ko zna. Ali oni su fokusirani na smanjenje potražnje. Fokusirani su na snižavanje cijena imovine. Jer sveti gral je da se što je brže moguće spusti inflacija na 2%. Što su duža očitavanja inflacije povišena, veće su šanse da će se oni prehraniti u plate i da ćemo ponovo stvoriti uslove koji su se desili 1970-ih. To nije moja primarna briga. Ali to je njihova primarna briga.

MarketWatch: Finansijska tržišta su se već zgrčila. Provedite nas kroz narednih 12 mjeseci. Koliko još muke investitori trebaju očekivati?

Rosenberg: Prvo, napravite razliku između mekog i tvrdog medvjeđeg tržišta. Na medvjeđem tržištu mekog slijetanja preokrećete 40% prethodnog bikovskog tržišta. Ako vjerujete da ćemo spriječiti recesiju, onda su najniže vrijednosti već postavljene za S&P 500.

Na recesivnom medvjeđem tržištu, istorijski gledano, 83.5% prethodnog bikovskog tržišta biva preokrenuto. Zato što ne dobijate samo višestruke kontrakcije. Dobijate višestruku kontrakciju koja se sudara s recesijom zarade. Povrh toga, moramo postaviti sloj na recesiju kroz višestruku vrijednost od 12. Nismo na 12. Zatim sloj na to, koliki je udar recesije na zaradu, koja je obično pala za 20%. Analitičari još nisu ni počeli da diraju svoje brojke za narednu godinu. I tako dolazite do 2,700.

Ovo je povlačenje iz ludila, više nego udvostručenje na berzi za manje od dvije godine - od čega je 80% bilo povezano s onim što je Fed radio, a ne zato što je neko bio pametan ili smo imali ogroman ciklus zarade. To je zato što je Fed smanjio stope na nulu i udvostručio veličinu svog bilansa stanja.

Sada taj film ide obrnuto. Ali nemojmo se toliko fokusirati na nivo S&P 500; hajde da pričamo o tome kada će tržište doći do dna? Kakvi su uslovi kada tržište padne na dno? Tržište se istorijski nalazi na dnu 70% puta u recesiju i 70% u ciklus popuštanja Fed-a. Fed ne popušta. Fed se steže u obrnutu krivu prinosa. Trenutno je kriva prinosa veoma nenormalna. Zašto bi iko pomislio da ćemo imati normalnu berzu sa nenormalno oblikovanom krivom prinosa?

Pitanje je, koji je tajming kada će rizik-nagrada biti tu da počne da uranja u bazen rizika? Sledeće godine u ovo vreme očekujem da ćemo biti tamo, što će me naterati da budem optimističniji u 2024, za koju mislim da će biti sjajna godina. Ali ne sada.

MarketWatch: Vjerovatno će Fed pauzirati povećanje kamatnih stopa. Ali pauza nije stožer. Kako bi investitori trebali odgovoriti na najave koje izgledaju kao promjene politike?

Rosenberg: Mislim da će Fed pauzirati u prvom tromjesečju 2023. i tržišta će se oporaviti od toga, ali to će biti trzaj na koljenom na koji treba da budete veoma oprezni. Problem je u tome što je recesija zavladala, a vi dobijate smanjenje zarade. I tržište će ojačati na prvom smanjenju kamatne stope, a to će biti nagli rast, jer će tržište postići temeljni minimum tek kada Fed snizi stope dovoljno da dovede krivulju prinosa u pozitivan oblik. Za to je potrebno puno posla. Zato obično najniži nivo nije blizu prvog smanjenja stope Fed-a. Događa se bliže posljednjem smanjenju stope Fed-a.

Fed je počeo da snižava stope u septembru 2007. i tržište je tog dana bilo na vrhu. Da li ste hteli da kupite taj reli? Najniži nivoi nisu se dogodili sve do marta 2009. godine, blizu posljednjeg smanjenja stope Fed-a. Ako igrate na vjerovatnoće i poštujete kompromis između rizika i nagrade, nećete biti uvučeni u vrtlog pauze i pivota, već ćete čekati da Fed poveća krivu prinosa. To je, za mene, najvažniji signal za to kada želite da idete na duge dionice za sljedeći ciklus, a ne za trgovinu.

MarketWatch: Nisu vam nepoznati kontroverzni, izvanredni tržišni pozivi. Ovog puta to je pad cijena kuća u SAD za 30%. Šta vas u vašoj analizi dovodi do tog zaključka?

Rosenberg: Balon cijena nekretnina danas je veći nego što je bio 2007. godine. Za kupovinu porodične kuće danas je potrebno više od osam godina prihoda, što je otprilike duplo više od istorijske norme. Ako pogledate cijene iznajmljivanja kuća, prihod i CPI, u osnovi smo izvan događaja sa dva standardna devijacija. Izbacili smo vršne omjere 2006-2007.

Ovi omjeri se vraćaju. Berza nam daje vrlo važan trag jer berza i tržište nekretnina imaju preko 90% korelacije jer dijele dvije vrlo važne karakteristike. To su sredstva sa najdužim rokom trajanja u privredi i vrlo su osjetljiva na kamate.

U posljednjem ciklusu kasnih 2000-ih bilo je prvo tržište nekretnina, a drugo tržište dionica. Ovaj put je prvo tržište kapitala, a drugo tržište nekretnina. Tek sada sa zakašnjenjem počinjemo da bilježimo pad cijena kuća. Obim balona znači da, vraćajući srednju vrijednost ovih omjera, govorimo o padu cijena nekretnina od 30%.

MarketWatch: Ovo je zaista kraj ere lakog novca i još lakših investicija. Ipak, nije se moralo tako naglo završiti. Koja je odgovornost FED-a za ovakav razvoj događaja?

Rosenberg: Šta možemo reći o ovoj verziji FED-a? Hajde da pogledamo šta su uradili. Otvorili su svoj bilans prema strukturi kapitala zombi kompanija kako bi spasili sistem još u zimu 2020.

Moglo bi se raspravljati, pa, tržišta nisu funkcionisala, a mi smo bili u izolaciji i mislili da je to crna kuga. Ali čak i nakon što smo znali da to nije crna kuga, bili smo opterećeni svim ovim fiskalnim stimulansima i Fed je nastavio da ublažava politiku. I dalje su kupovali RMBS [hartije od vrijednosti zaštićene stambenim hipotekama] ranije ove godine, suočeni s ogromnim balonom cijena kuća. Kako bi mogli nastaviti da proširuju svoj bilans stanja?

Pogledajte ponašanje baze investitora. Meme dionice, Robinhood, kriptovalute, špekulativne dionice, kompanije koje gube novac - sve one nadmašuju kompanije koje su zapravo imale poslovni model. Onda ste imali FOMO, TINA - FED vam uvijek čuva leđa.

A Fed je sve ovo znao. Ali da li je postojalo moralno uvjeravanje, bilo kakav komentar od Fed-a da „ohladi vaše avione”? Fed vam govori da ćemo nanijeti bol. Isti centralni bankar nikada nije rekao ni riječ jer su igrali ulogu barmena, dijelili piće besplatno veći dio 2020. i cijelu 2021.

Sada je vrijeme povrata. Odnose zdjelu za punc. Posao Fed-a je da odnese posudu za punč dok zabava počne, ali ova verzija Fed-a je odnijela posudu za punč u 4 ujutro kada su svi bili pijani.

MarketWatch: Jay Powell ne krije svoje dodvoravanje bivšem predsjedniku Fed-a Paulu Volckeru, do te mjere da ga neki zovu Volcker 2.0. Pauel mora da uživa u ovome, jer je Volker, naravno, poštovan kao najveći borac protiv inflacije ikada. Ali davne 1980. Volcker nije bio toliko voljen.

Rosenberg: Volcker je bio uzastopna recesija i tri godine pakla za privredu i ulagače u kapital. Konačno, put je bio pušten za fenomenalno smanjenje inflacije i sve je došlo do dna u ljeto 1982., a sve po čemu se Paul Volcker pamti je to što je utro put za 20 godina gotovo neprekidne ekonomske ekspanzije i bikovskog tržišta dionica. Iako je u to vrijeme bio vređan, omražen i preziran.

Postoji razlog zašto se Powell upoređuje sa Volckerom - kratkoročni bol za dugoročnu dobit. Kratkotrajni bol pod Volckerom bio je tri godine i mislim da je to ono što nas čeka. Kreću se da slome inflaciju i zatvaraju oči na stranu ponude, fokusirajući se na potražnju. Oni će se pobrinuti da inflacija bude slomljena. To će se dogoditi. Onda ćemo proći kroz novi ciklus popuštanja. Sledeće godine u ovo vreme pričaćemo o preporodu, a ja ću se pretvoriti u permabula za 2024.

Pročitajte: Paul Volcker nije čekao da se inflacija vrati na 2% prije nego što se okrene

MarketWatch: Uz sve ove investicione i ekonomske izazove, koje su vam investicije najatraktivnije u narednoj godini?

Rosenberg: Veoma sam nastrojen po pitanju obveznica. Mogao bih biti optužen da nisam u pravu, a mnogo toga je zato što je tržište obveznica bilo prinuđeno da se vrati na ovu novu politiku Fed-a. Ali veoma sam ohrabren činjenicom da su inflaciona očekivanja zasnovana na tržištu bila izuzetno dobro ograničena. To je dobra postavka za budućnost velikog relija u Treasury-u
TMUBMUSD10Y,
4.231%.

Sve što nam treba je da Fed prestane i odustane, što mislim da će i sljedeće godine. Dobićemo pauzu, pivot i popuštanje. Imaćemo recesiju i prinosi na obveznice će značajno pasti. Ne bih se iznenadio da padnu za 200 baznih poena u odnosu na sadašnje stanje. Mislim da će na dugom kraju krivulje trezora investitori vjerovatno dobiti ukupan prinos od više od 20% u narednih 12 mjeseci. Mislim da berza to neće učiniti za vas.

Dvije važne stvari koje treba prepoznati: Prva je da su tržištu dionica očajnički potrebni niži prinosi na obveznice da bi se donijelo dno. Dno S&P 500 se neće dogoditi prije rasta u trezorima. Na najnižim nivoima na berzi, premija za rizik kapitala generalno je porasla za 450 baznih poena. Potrebni su nam niži prinosi na obveznice kako bismo tržištu dionica dali relativnu podršku vrednovanja koju ono uvijek dobije na fundamentalno niskom nivou. Prinosi na obveznice moraju prvo pasti; uslijedit će dionice. Dakle, moramo ponovo uspostaviti prikladniju premiju za rizik kapitala kako bismo utrli put za sljedeće bikovsko tržište.

Drugo, istorijski gledano, prva klasa imovine koja ulazi na medvjeđe tržište je prva koja izlazi sa medvjeđeg tržišta. Prva klasa imovine koja je ušla na ovo medvjeđe tržište bilo je tržište trezora, praćeno dionicama, a zatim robom. Dakle, obveznice će biti prva klasa imovine koja će se kupiti. Svi očajnički želimo da tržište dionica padne na dno, ali to se neće dogoditi ako prvo ne ojača tržište obveznica.

Sada kada ste plaćeni da budete u gotovini, to više nije smeće. Takođe postoje segmenti tržišta korporativnih obveznica koji izgledaju veoma atraktivno. Single-B, double-B visokog prinosa izgleda atraktivno. Mnoge od ovih obveznica se trguju sa diskontom u odnosu na nominalnu vrednost. Imao bih uteg kratkoročnih korporativnih obveznica naspram dugoročnih državnih obveznica. Ako dođemo do recesije, obveznice sa niskim rokom trajanja će biti izuzetno dobre, a kraće ne baš tako dobro, ali imate zaštitu zbog popusta po kojima trguju.

Na tržištu dionica, neću nikome reći da ima nula posto dionica. Ali želite da budete dugoročni investitor. Želite razmišljati o dugoročnim promjenama sektora. Želite da budete uključeni u zelenu energiju, sajber bezbednost, delove tržišta koji se ponašaju kao komunalije, vazduhoplovstvo i odbranu, jer svaka zemlja proširuje svoj vojni budžet. Sigurno ne želite biti izloženi cikličnosti trenutno. Stavite svoj šešir za velike slike i razmislite o dugoročnim temama.

Više od MarketWatch

Kada će cijene kuća pasti? Ovi ekonomisti kažu da se pripremaju za 'produženo usporavanje' — i veliki pad vrijednosti kućanstava

'Krhko' tržište trezora je u opasnosti od 'prisilne prodaje velikih razmjera' ili iznenađenja koje vodi do sloma, kaže BofA

Ovako bi mogle porasti visoke kamatne stope i šta bi moglo uplašiti Federalne rezerve da zaokrenu politiku