ESOP nude olakšanje u današnjem ograničenom finansijskom okruženju

U mojih 30 godina kao investicioni bankar privatnim i porodičnim preduzećima, nikada nisam video da se klima zaduživanja za poslove menja tako oštro kao 2022. - tromjesečno finansiranje M&A manje od 70% u odnosu na prethodni kvartal i finansiranje otkupa u periodu manjem od polovine onog što je završeno u prvom kvartalu.

Zašto? Pitajte Fed. Sa zakašnjenjem zaključivši da njegove mlake mjere za smanjenje inflacije na cilj od 2% ne rade, Fed je sredinom 2022. pokrenuo četiri uzastopna povećanja stope od 75 baznih poena. Brzina i veličina ove stope povećavaju uhvaćene ljude nespremne. Praktično preko noći, subjekti koji traže finansiranje naišli su na poništavanje lakših uslova kreditiranja i ponovno postavljanje pragova rizika od strane zajmodavaca. Kakav zaokret na kreditnim tržištima koja su od 2017. godine, osim šestomjesečnog zastoja u vezi s COVID-om u prvoj polovini 2020., favorizirala zajmoprimce.

John Solimine, šef tržišta zaduženog kapitala kompanije Verit Advisors, primjećuje koliko je brzo i za koliko SOFR, osnovna stopa zaduživanja po kojoj se cijene krediti za finansiranje, porasla. Od suštinske nule na početku 2022., danas iznosi 3.8%, dok je u novembru iznosio čak 4.2%. Zajmoprimci i zajmodavci su morali brzo da kalibriraju svoja očekivanja u odnosu na ovo novo okruženje, za koje se ne očekuje da će se splasnuti u bliskoj budućnosti.

Uticaj veće cijene kapitala na sve zajmoprimce, uključujući ESOP, je ozbiljan jer kompanije nisu bile izložene ovoj vrsti kreditnog okruženja dugi niz godina. Kako je 2022. počela, JP sponzor koji želi financirati stjecanje poslovanja na srednjem tržištu mogao je razumno očekivati ​​da će se zadužiti negdje između 4-5% od komercijalne banke. Samo 10 mjeseci kasnije, taj isti zajmoprimac je mogao očekivati ​​troškove zaduživanja od 7-8% ili više.

Zauzvrat, veći teret gotovinskih kamata preduzeća znači da mogu izdržati manje dugova. Investiciona banka William Blair & Co. u svom pregledu finansiranja sa zaduživanjem u trećem tromjesečju navela je da bi godišnji teret kamate u gotovini zbog otkupa uz pomoć poluge poslovanja sa EBITDA od 30 miliona dolara bio otprilike 12.6 miliona dolara pod tipičnim uslovima. Danas, sa višim kamatnim stopama i širim rasponima, taj mlinski kamen bi premašio 19.0 miliona dolara.

Shodno tome, zajmodavci imaju namjeru da u nove pozajmice umetnu koeficijente pokrića fiksnih naknada i druge kreditne obaveze. “Covenant-lite” finansiranje je sada zastarjelo; zajmodavci sada insistiraju na ugovorima kao načinu za označavanje problema, pružajući rano upozorenje na potencijalne finansijske probleme.

Današnje osiguranje je strože jer zajmodavci koji žele da ulože kapital po višim kamatnim stopama smanjuju ukupnu veličinu svojih kreditnih obaveza i uvode druge strukturalne zaštite. To uključuje ubrzane rasporede amortizacije i, potencijalno, strukture povrata viška gotovinskog toka koje zahtijevaju da se novac koji je generirao poslovanje koristi za smanjenje duga.

Ne očekujte da će se okruženje visoke stope uskoro smiriti. Obaveza Fed-a da zadrži inflaciju na 2% će se, prema mišljenju jednog posmatrača, prevesti u projektovani maksimum SOFR od 5% u drugom kvartalu 2023. Prema procjeni ove kompanije, SOFR će ostati iznad 3.5% do sredine 2026. stvarajući održive stope zaduživanja na srednjim i visokim jednocifrenim brojkama.

Sa ovim pritiscima tržišta kapitala, postoje bilo koji srebro za potencijalne prodavce? Zapravo, nekoliko.

Jedna od njih proizilazi iz veće fleksibilnosti planova vlasništva nad dionicama zaposlenih (ESOP) koje pružaju prodavcima u strukturiranju njihovih transakcija u odnosu na tradicionalne M&A transakcije. Pošto se ESOP transakcije obično ne oslanjaju na tako visok stepen eksternog finansiranja i poseduju olakšice za korporativni porez – koje cene zajmodavci u trenutnom okruženju sa ograničenim kreditima – relativno ih je lakše završiti.

Odražavajući teže okruženje za tradicionalno finansirane poslove, vidjeli smo povećano interesovanje za djelimične ESOP transakcije. Sa njima se samo dio, recimo 30% kapitala prodaje ESOP-u. Tipično, finansiranje za djelomični ESOP može kombinovati finansiranje treće strane i/ili bilješke prodavca. Posebno u ovom ograničenom okruženju, zajmodavci vole djelimične ESOP-ove sa svojim nižim profilom poluge i ukupnim servisiranjem duga preko 100% finansiranog otkupa duga.

Za prodavce, dok isporučuju manje od 100% likvidnosti na kraju, delimični ESOP je poželjniji u odnosu na aukciju celokupnog poslovanja pod nezadovoljavajućim uslovima. Takođe nudi način za diverzifikaciju i skidanje nekih žetona sa stola, zadržavajući punu paletu izbora na putu. Završetak djelimične ESOP transakcije ostavlja otvorenu priliku da se ostvari vrijednost poslovanja obavljanjem 100% ESOP transakcije ili raskidanjem ESOP-a i prodajom PE firmi ili konkurentu. Ukratko, djelomični ESOP čuva opcije za buduće strateške alternative.

Jedan klijent koji je odabrao ovu rutu prebrodio je finansijsku krizu 2007. i, 13 godina kasnije, COVID. S obzirom na mogućnost recesije i realnost viših kamatnih stopa, smatrao je mudrim da diversifikuje svoje i svoje porodične udjele tako što će završiti djelomični ESOP od 30%. Čak i tokom ovog izazovnog tržišta, osigurali smo povoljno finansiranje treće strane i vjerujemo da će on vjerovatno završiti ovu transakciju pod uslovima privlačnim za njega i njegovu porodicu.

Druga pozitivna stvar: nezapamćeno interesovanje zajmodavaca. Više od deset različitih komercijalnih banaka prisustvovalo je nedavnoj konferenciji ESOP udruženja, a mnoge su osnovale namenske ESOP grupe za kreditiranje. Njihovo učešće signalizira povećano razumijevanje prednosti ESOP strukture u smislu niže poluge i veće poslovne stabilnosti, kao i njihovu povećanu posvećenost finansiranju ESOP-a.

Relativno nova spremnost nebankarskih zajmodavaca da daju kapital direktno ESOP-ovima koji nisu u vlasništvu PE predstavlja treći izvor optimizma. Istorijski gledano, nebanke su ograničavale svoje kreditne aktivnosti na transakcije koje sponzorira JP. Ali kako su kamatne stope rasle, vršeći pritisak na postojeće kredite za otkup, nebankarski zajmodavci su nastojali da diversifikuju svoje kreditne portfelje. Opet, nudeći nižu polugu, diversifikaciju kreditnog portfolija i veću stabilnost, ESOP-ovi su se sve više pojavljivali kao atraktivna alternativa LBO-ovima PE firmi sa većom polugom. Kako sve više preduzetnika shvata ESOP kao potencijalni događaj likvidnosti, očekujemo da će nebankarski kreditori postati još važniji izvor kapitala.

Konačna, važna svijetla tačka: značajne poreske olakšice ESOP-a. Oni postaju posebno atraktivni kada su kamatne stope visoke zbog olakšica na korporativni porez. Osim toga, u zavisnosti od toga kako je ESOP strukturiran, dio – a u nekim slučajevima i sva – zarade kompanije oslobođeni su poreza, čime se povećava sposobnost zajmoprimca da servisira dug.

Uprkos neospornim izazovima koje postavljaju više stope, fleksibilnost ESOP strukture predstavlja blagodat prodavcima privatnih i porodičnih preduzeća. Iako su uvijek bile vrijedne, ove prednosti su sada posebno značajne i treba ih istražiti kao ključnu izlaznu strategiju.