Colgate-Palmolive: Stabilnost usred volatilnosti

Prvi put sam napravio Colgate-Palmolive (CL) dugom idejom u martu 2018. Od tada je dionica porasla za 12% u poređenju sa dobitkom od 48% za S&P 500. Uprkos lošim rezultatima, dionice i dalje nude investitorima povoljan rizik/nagrada, posebno usred trenutne nestabilnosti tržišta. Mislim da dionice danas vrijede najmanje 104 USD po dionici – rast od 35%+.

Colgateove dionice imaju snažan dugoročni rast zasnovan na:

• veliki udio kompanije na globalnom tržištu pasta za zube i ručnih četkica za zube
• otpornost Colgateovih proizvoda na skoro recesiju
• velika distributivna mreža kompanije
• očekivani dugoročni rast na ključnim tržištima kompanije
• trenutna cijena ima rast od 35% uz konsenzus stope rasta.

Slika 1: Duga izvedba ideje: od datuma objavljivanja do 5

Šta radi

Snažan globalni brend i distributivna mreža podržavaju rast prihoda: Colgate-Palmolive ima jake brendove i ogromnu distributivnu mrežu koja stvara snažnu konkurentsku prednost. Prema Kantar Brand Footprint Survey, Colgate proizvodi nalaze se u više od 60% svih svjetskih domaćinstava i drugi su nakon Coca-Cole
KO
kao najodabraniji brend na svetu. Manji konkurenti ne mogu parirati Colgateovim prepoznatljivim brendovima, distribucijskoj mreži i maloprodajnom prostoru na policama. Ove prednosti su pomogle kompaniji da poboljša svoju organsku prodaju za 4% u odnosu na prethodnu godinu (YoY) u prvom kvartalu 1. godine[22].

Kompanija je u dobroj poziciji da nastavi rast prihoda do kraja 2022. Proizvodnja i distribucija kompanije su vraćeni u puni kapacitet, a kompanija planira povećati potrošnju na oglašavanje. S obzirom na ove razvoje, Colgate je povećao svoj opseg prihoda za 2022. sa 4% na 5% na sredini.

Stalni novčani tokovi u višestrukim tržišnim okruženjima: Colgateov jak brend, široka distributivna mreža i otporna potražnja za njegovim proizvodima omogućavaju kompaniji da generiše dosljedan slobodni novčani tok (FCF). Bez obzira na ekonomsko okruženje, oralna njega, sapun, dezodorans i proizvodi za čišćenje neophodni su za svakodnevni život i pokazuju veliku potražnju.

Colgate je generirao pozitivan FCF svake godine od 1998. (najraniji dostupni podaci). Tokom protekle decenije, Colgate je generirao 24.7 milijardi dolara (38% tržišne kapitalizacije) u FCF-u, prema slici 2. Colgate-ovi dosljedni novčani tokovi čine njegove dionice prirodnim izborom za investitore koji traže stabilnost usred ekonomske neizvjesnosti.

Slika 2: Colgateov kumulativni slobodni novčani tok od 2012

Colgateova digitalna transformacija: Colgate brzo razvija snažan digitalni kanal koji će iskoristiti iste prednosti proizvodnje i distribucije koje imaju njegovi trenutni kanali. Colgate's digitalna prodaja porasla je 27% u odnosu na prethodnu godinu u 2021. i činila je 13% ukupne prodaje. Poboljšane online mogućnosti kompanije bolje je pripremaju da se takmiči sa povećanim brojem konkurenata koji se direktno odnose na potrošače na krajnjim tržištima.

Colgate je profitabilniji od konkurencije: Colgate ima najveći obrt uloženog kapitala među svojim kolegama navedenim na slici 3. Visoki obrti uloženog kapitala pomažu kompaniji da ostvari superiorni povrat na uloženi kapital (ROIC) u poređenju sa konkurentima. Colgateov ROIC od 17% je mnogo veći od proseka tržišne kapitalizacije ponderisanih 12%.

Slika 3: Colgate vs. Peers: NOPAT Margin, IC Turns & ROIC: TTM

Ishrana kućnih ljubimaca je pokretač rasta: Preko TTM-a, Colgateov segment ishrane kućnih ljubimaca činio je ~20% ukupne prodaje, a od 2016. hrana za kućne ljubimce je rasla brže od ostatka ukupne prodaje kompanije. gledajući naprijed, istraživanje velikog pogleda predviđa da će globalno tržište hrane za kućne ljubimce rasti na 4.4% CAGR do 2030.

Nadalje, dodatni kapaciteti iz Colgateove novonabavljene hrane za kućne ljubimce proizvodni pogon će podržati nastavak rasta Colgateovog segmenta ishrane kućnih ljubimaca.

Slika 4: Prihod od ishrane kućnih ljubimaca u postotku od ukupnog broja od 2016

GAAP zarade su potcijenjene: Colgate je profitabilniji nego što investitori misle. Colgateova GAAP zarada je pala sa 2.7 milijardi dolara u 2020. na 2.0 milijardi dolara TTM. Međutim, TTM Core Earnings kompanije, koji mjeri normalizirani operativni profit poslovanja, od 2.6 milijardi dolara je mnogo veći. Ukoliko GAAP zarada bliže odražava osnovnu zaradu kompanije u budućnosti, njene dionice bi mogle porasti na iznenađenje zarada.

Šta ne radi

Zaostala prodaja iz Sjeverne Amerike i Europe u prvom kvartalu 1.: Colgate je progurao agresivna povećanja cijena kako bi postigao snažan organski rast prodaje u 1. kvartalu 22. na tržištima u nastajanju, koja je porasla za 4.5% na godišnjem nivou u prvom kvartalu 1. godine. Međutim, kompanija je odgodila podizanje cijena u Sjevernoj Americi i Evropi do kraja prvog kvartala 22. godine. Kao rezultat toga, organska prodaja u Sjevernoj Americi porasla je samo 1% na godišnjem nivou, a organska prodaja u Europi pala je za 22% na godišnjoj razini. Uprava je navela u svom Poziv za 1Q22 zaradu, da u aprilu bilježe “snažnu prodaju” iz Sjeverne Amerike i Evrope. Pod pretpostavkom da potražnja ostane jaka, povećanja cijena provedena na kraju prvog tromjesečja će se pretočiti u profit u narednim kvartalima.

Marže padaju: U svojoj nedavnoj Poziv za 1Q22 zaradu, priznao je menadžment Colgatea, „2022. se oblikuje kao teža godina nego što smo očekivali s povećanjem sirovina većim od očekivanog, kao što ste vidjeli od drugih, posebno masti i ulja i logistike.” Konkretno, kompanija doživljava povećanje troškova masti i ulja od 60% u odnosu na prethodnu godinu, koji se koriste u svakom od njenih segmenata proizvoda. Colgate također ima veće troškove transporta. Vozarine od proizvodnih pogona u Meksiku do distributivnih objekata u SAD su 30% više nego 2021.

Iako su prihodi porasli u prvom kvartalu 1., rastući troškovi su uticali na krajnji rezultat. Osnovna zarada pala je sa 21 miliona dolara u prvom kvartalu 708. na 1 miliona dolara u prvom kvartalu 21. godine. Povećani troškovi sirovina i transporta izjedaju bruto marže kompanije, a Colgateova neto operativni profit nakon oporezivanja (NOPAT) marža je pala sa 646% u 1. (prije pandemije) na 22% u odnosu na TTM.

Međutim, dugoročno, očekujem da će Colgate efektivno nadoknaditi povećane troškove sirovina i transporta povećanjem cijena. Rastuća inflacija je vjerovatno stvorila elastičnije cjenovno okruženje za Colgateove proizvode jer su i njegovi konkurenti primorani prilagoditi svoje cijene naviše. Ono što je najvažnije, Colgate-ova superiorna pozicija ROIC-a i operativne efikasnosti je da izdrži inflaciju ulaznih cijena i nastavi da stvara slobodan novčani tok bolje od konkurencije.

Rast privatnih robnih marki: Dugoročni izazov s kojim se suočavaju mnoge kompanije potrošačkih proizvoda je rast proizvoda privatnih marki. Potrošači sve više prihvataju privatne robne marke. Dugoročni pomak ka proizvodima privatnih marki ubrzao se tokom pandemije COVID-19, u kojoj je gotovo 40% američki potrošači isprobajte nove brendove usred rasprostranjenih problema u lancu nabavke. Mnogi od ovih potrošača nastavljaju da se drže proizvoda privatne robne marke koje su odabrali tokom pandemije.

Međutim, Colgate je bolje pozicioniran od većine kompanija za proizvode široke potrošnje jer je konkurencija njegovih privatnih marki uglavnom ograničena na tržišta sapuna za ruke i četkica za zube.

Gubitak tržišnog udjela tokom pandemije: Iako je Colgate i dalje najveći svjetski dobavljač pasta za zube i ručnih četkica za zube, kompanija je izgubila tržišni udio tokom pandemije. Colgateov udio na globalnom tržištu pasta za zube je opao 42% u 1Q19 do 39% u prvom kvartalu 1. godine, dok je udio kompanije na globalnom tržištu ručnih četkica za zube pao 32% to 31% u isto vreme.

Iako je njegov tržišni udio blago pao u odnosu na nivoe prije pandemije, Colgateov udio na globalnom tržištu pasta za zube i ručnih četkica za zube ostao je nepromijenjen od prvog kvartala 1. godine. Osim toga, u SAD-u je porastao udio Colgatea na tržištu ručnih četkica za zube 42% u 1Q19 do 44% u drugom kvartalu 1.

Geopolitički rizici: Kao odgovor na sukob između Rusije i Ukrajine, Colgate je obustavio prodaju svih proizvoda u Rusiji osim "osnovnih proizvoda za zdravlje i higijenu za svakodnevnu upotrebu". U svom 1Q22 10-Q, Colgate navodi da njegove akcije kao odgovor na sukob između Rusije i Ukrajine „nisu imale materijalnog uticaja na naše poslovanje“. Za referencu, prodaja u Evroaziji je činila ~2% ukupne prodaje u 2021.

Iako bi sukob u Ukrajini mogao povećati rizik od novih sukoba širom svijeta, Colgateova izloženost bilo kojoj pojedinačnoj zemlji izvan SAD-a je ograničena. Otprilike 70% prodaje kompanije ostvareno je u više od 200 zemalja izvan SAD-a 2021. godine. Primarni geopolitički rizik kompanije su ulazni troškovi, što je rizik koji dijele njeni konkurenti.

Cijene dionica imaju pad profita

Colgateov omjer cijene i ekonomske knjigovodstvene vrijednosti (PEBV) je samo 0.9, što znači da tržište očekuje da će njegov profit pasti i trajno ostati 10% ispod TTM nivoa. Ispod, koristim moj model obrnutog diskontiranog novčanog toka (DCF). analizirati očekivanja za budući rast novčanih tokova uklopljena u nekoliko scenarija cijena dionica za Colgate.

U prvom scenariju kvantificiram očekivanja utkana u trenutnu cijenu. Pretpostavljam:

• NOPAT marža ostaje na TTM nivoima od 17% (ispod petogodišnjeg prosjeka od 19%) od 2022. do 2031. godine, a
• prihod pada za 1% (u odnosu na konsenzusnu procjenu 2022. – 2024. CAGR od 4%) na godišnjem nivou od 2022. do 2031. godine.

U ovom scenario, Colgateov NOPAT pada za 1% na godišnjem nivou do 2031. godine, a dionica danas vrijedi 77 dolara po dionici – što je jednako trenutnoj cijeni.

Dionice bi mogle dostići $104 +

Ako pretpostavim Colgateov:

• NOPAT marža ostaje na TTM nivoima od 17% od 2022. do 2031. godine,
• prihod raste po CAGR od 4% od 2022. do 2024. (jednako konsenzusnoj procjeni CAGR od 2022. do 2026.), i
• prihod raste za samo 2% (u odnosu na 3% CAGR u protekle dvije decenije) na godišnjem nivou od 2027. do 2031., zatim

dionica vrijedi 104 dolara po dionici danas – 35% iznad trenutne cijene. U ovom scenariju, Colgate povećava NOPAT za 2% na godišnjem nivou u narednih 10 godina. Za referencu, Colgate je povećao NOPAT za 2% na godišnjem nivou u proteklih pet godina i za 5% u posljednje dvije decenije. Ako se Colgateov rast NOPAT-a poboljša na historijski nivo, dionice će imati još veći rast.

Slika 5: Colgateov istorijski i implicirani NOPAT: DCF scenariji vrednovanja

David Trainer, Kyle Guske II i Matt Shuler ne primaju naknadu da pišu o bilo kojoj određenoj dionici, sektoru, stilu ili temi.

[1] Colgate definira organsku prodaju kao neto prodaju isključujući, prema potrebi, utjecaj deviznih sredstava, akvizicije i prodaje.