Kineske dionice izgledaju jeftino. Ali Lovci na jeftine rizike da izgube veliki.

Kina ima milijardu ljudi, objasnio je jedan kolega. Njena ekonomija je mala, ali prihvata kapitalizam i slobodu, tako da će sigurno rasti. Ulaganje tamo sada je kao rano ulazak u američke dionice.

Zvučalo je uvjerljivo. Godinu dana prije pokretanja fonda, čovjek po imenu Boris Jeljcin popeo se na tenk u Moskvi kako bi prkosio komunističkom tvrdolinijaškom puču, i tek tako, Sovjetski Savez je nestao. Jedva deceniju prije toga, radio sam vježbe u školi kako bih se pripremio za sovjetski nuklearni napad. Svijet se brzo mijenjao.

Za njegovu zaslugu,

Eaton Vance Greater China Growth
(ticker: EVCGX) je povratio skoro 5% godišnje od početka, dok široko kinesko tržište nije napravilo gotovo ništa. Ali tržište SAD-a vraća 10% godišnje.

Šta je pošlo po zlu? Ne rast. Kineska ekonomija je skočila, baš kao što je veletrgovac rekao, čak i bez kapitalizma. Ali studije tokom godina napravile su rupe u pretpostavci da su bruto domaći proizvod i prinosi na dionice usko povezani. Jedan od razloga je taj što ekonomske dobitke često pokreću nove firme koje još nisu ušle u ruke dioničara. Drugi je da su akcije u ekonomijama sa visokim rastom ponekad preskupe.

Danas američki investitori imaju svoj izbor kineskih kompanija svjetske klase koje trguju na američkim berzama, a dvogodišnji poraz je učinio da mnoge od njih izgledaju jeftino.

Alibaba Group Holding

(BABA), kolos vođen podacima u maloprodaji, logistici, kreditiranju i još mnogo toga, generirao je 89 milijardi dolara slobodnog novca u posljednjih pet godina, u odnosu na 75 milijardi dolara za

Amazon.com

(AMZN). Njegove dionice su niže od njihove debitantske cijene 2014. godine.

Tržišna vrijednost Alibabe od 168 milijardi dolara sada je dio Amazonovog 1 bilion dolara. Search gigant

Baidu

(BIDU) ide za 11 puta zaradu, i proizvođač video igara

NetEase

(NTES), 13 puta. Rasprodaja prošle sedmice bila je „isključena od osnova“ i „predstavlja priliku“, tvrde stratezi JP Morgan u bilješci.

Ali pitam se da li je Kina postala nedostupna za ulaganje. Ili preciznije, da li je najbolja alokacija za američke investitore nula, na neodređeno vrijeme?

Prošle sedmice sam iznio slučaj medvjeda (“Kineske dionice su vrijedna pogodba. Ne kupujte ih.”). Američke depozitne potvrde ne daju američkim investitorima vlasnička prava u Kini, a ekonomski odnosi između dvije zemlje sve su trnovitiji. Xi Jinping, najmoćniji kineski lider od Maoa, izazvao je posljednju rasprodaju zamijenivši tržišno naklonjene tehničke stručnjake u svojoj liderskoj grupi sa "da muškarcima". Šta može spriječiti Xija da preduzme agresivne mjere protiv američkih investitora ili kompanija koje su od njih prikupile novac?

Kineski ADR-i su, na kraju krajeva, zasnovani na nepomirljivom licemjerju. Kompanije prikupljaju novac na dva glavna načina: pozajmljivanjem (obveznice) i prodajom dionica (dionica). Kina zabranjuje strano vlasništvo u širokim dijelovima svoje ekonomije. Ali njene kompanije žele američku gotovinu i trgovačku likvidnost. A američki investitori, tokom decenije sa skoro nultim kamatama, bili su za sve. Dakle, kineske kompanije su stvorile ofšor „entitete sa promenljivim interesom“, ili VIE, sa pravom na smanjenje svog prihoda, i prodale vlasništvo nad njima.

Američkim regulatorima se ne sviđa ovaj aranžman jer kineske kompanije imaju neujednačeno finansijsko izvještavanje. To je po dizajnu; Kina mnoge računovodstvene detalje smatra državnim tajnama. Američki zakonodavci rekli su ovim kompanijama da se povinuju ili uklone, a Kina kaže da će pružiti više finansijskih informacija, ali postoji i trogodišnji period koji kompanije mogu koristiti za postavljanje sekundarnih lista, a neke su upravo to učinile u Hong Kongu. Ove H dionice, kako se zovu, također nude VIE izloženost, a ne pravo vlasništvo.

Sada, želeo bih da pošteno saslušam slučaj. Dolazi od Jasona Hsua, poznatog istraživača tržišta koji je postao menadžer novca, prvo u SAD-u, a sada u Kini, preko Rayliant Asset Managementa.

„Klatno se uvijek zamahuje do krajnosti“, kaže Hsu o strahovima da su američke dionice u Kini izgrađene na klimavim nogama. “Mislim da postoji previše pesimistična pretpostavka o interesu kineskih vlasti da to u suštini raznesu i zbrišu globalne investitore.” Jedan od Xijevih ciljeva je da kineski renminbi postane globalna valuta i konkurent američkom dolaru, kaže Hsu. Naoružavanje sredstava zasnovanih na renminbiju potkopala bi taj cilj. „On to ne bi uradio“, kaže on.

Hsu kaže da bi investitori koji imaju mogućnost prodaje kineskih ADR-a i kupovine sličnih dionica u Hong Kongu to trebali učiniti i zabilježiti sve porezne gubitke. Alibaba se prijavila za pretvaranje svojih sekundarnih dionica iz Hong Konga u primarne na kraju ove godine, što bi ga učinilo kvalifikovanim za Stock Connect program koji povezuje trgovanje u Hong Kongu i kontinentalnoj Kini. Hsu očekuje više od toga, jer neke kompanije u potpunosti vraćaju svoje listinge izdavanjem kopnenih dionica dok kupuju dionice iz Hong Konga. „Taj problem će biti rešen“, kaže on. “To neće biti riješeno na način koji je samo čista pljačka postojećih dioničara.”

U međuvremenu, UBS ističe da su kineske dionice najjeftinije u posljednjih deset godina i da bi pozitivna politička iznenađenja mogla izazvati oštar rast, ali da čeka više izvjesnosti. Preporučuje se investitorima da se drže dionica od 3% u Kini, što je jednako njenom udjelu na svjetskim berzama. I još uvijek mi nije jasno zašto su dugoročnim štedišama potrebno čak 3%. Američki tehnološki giganti propadaju. Ali i Alibaba, koja je najavila otpuštanja usljed pada prihoda i profita.

Čini se da je novi slučaj za Kinu da kapitalizam i sloboda ne dolaze u obzir, ali da dionice cijene potencijal za konfiskaciju, a ni to se neće dogoditi. Više volim teren od prije 30 godina, kada je barem dolazio uz sendvič.

Piši Jack Hough na [email zaštićen]. Pratite ga na Twitteru i pretplatite se na njegov Barron's Streetwise podcast.