Promena filozofije u FED-u je davno zakasnila – drugi deo

Ove sedmice imam kratak komad kod NRO odgovarajući na kolumnu Billa Dudleyja na Bloombergu, Šta bi moglo poći po zlu za Federalne rezerve 2023. Budući da mnogo toga može poći po zlu, ova kolona služi kao Part Two.

NRO komad ima dvije glavne točke. Prvo, Fed bi trebao prestati da posmatra ekonomski rast kao neprijatelja. Rast sam po sebi ne uzrokuje inflaciju. Drugo, postoji dovoljno dokaza da Fed prestane da bazira monetarnu politiku na Filipsovoj krivulji, navodnom kompromisu između inflacije i nezaposlenosti.

Takođe tvrdi da smo mi ekonomisti skloni da prekomplikujemo stvari.

Na sreću, baš kada sam slao gotov proizvod NRO-u, Lawrence Summers je dao sve od sebe da dokaže da sam u pravu. Od neka tropska lokacija, Summers je rekao za Bloomberg TV da je oduševljen što je Fed konačno došao do njegovog pogleda na inflaciju. Posebno je zadovoljan Fed sada eksplicitno priznaje da će postojati “potrebno je povećanje nezaposlenosti da bi se obuzdala inflacija” i da “razmjena nije između nezaposlenosti i inflacije, već između nezaposlenosti i nivoa ukorijenjen inflacija.”

Ukorijenjena inflacija se obično odnosi na inflaciju koja se zadržava duže nego što bi inače bila jer ljudi očekuju da će cijene nastaviti rasti. Možda Summers misli na nešto drugo, ali to prkosi svakom razumu i ignoriše bezbroj javnih izjava u posljednje dvije godine kako bi tvrdio da Fed upravo sada dolazi do važnosti upravljanja inflatornim očekivanjima.

Bez obzira, kao što sam istakao u članku NRO, sada postoji svijet negativnog iskustva i dokaza o ovom navodnom kompromisu između inflacije i nezaposlenosti. U najboljem slučaju, može postojati nestabilna kratkoročna inverzna veza između dvije varijable, od kojih jedna ovisi o različitim ekonomskim faktorima u različitim vremenima.

Čak i tamo gdje takav odnos postoji, još uvijek ne slijedi da ga monetarna politika može efikasno iskoristiti. (Koliko vlasnika preduzeća znate koji otpuštaju ljude jer Fed podiže ciljnu kamatnu stopu? U najboljem slučaju, bilo kakvo rezultirajuće djelovanje na zapošljavanje bi potrajalo.)

Držeći se pitanja samog odnosa, evo izvoda iz NBER dokument iz 2020 koji pokušava doći do dna "zagonetke", gdje je zagonetka općepriznati nedostatak inverzne veze između nezaposlenosti i inflacije:

Stopa nezaposlenosti je otišla sa ispod 5 procenata u 2006-07. na 10 procenata na kraju 2009. godine, i nazadovala ispod 4 procenta u poslednjih nekoliko godina. Ove fluktuacije su široke kao i sve koje je doživjela američka ekonomija u poslijeratnom periodu. Nasuprot tome, inflacija je stabilna kao i uvijek, sa baznom inflacijom gotovo uvijek između 1 i 2.5 posto, osim kratkih napada ispod 1 posto u najmračnijim satima Velike recesije.

Ovaj isječak je vrh ledenog brega. Izostavlja rani post-WWII (pre-stagflacija) debate o navodnom kompromisu, i ne dira inflaciju “upornost" debata. Ovo posljednje pitanje odnosi se na činjenicu da, for najmanje u periodu velike moderacije, bilo je nemoguće koristiti nezaposlenost – ili bilo koju drugu makro varijablu – poboljšati prognozu inflacije. The najbolji način da se predvidi inflacija je korištenje „naivna prognoza“, ona koja kaže „u svakom trenutku inflacija će u narednoj godini biti ista kao i prošle godine“.

Ništa od ovoga nije tajna, i moj NRO komad linkovi na druga istraživanja i izjave zvaničnika Fed-a koji priznaju ove probleme. (Za sve koji su zainteresirani za to kako koristiti model da to demonstriraju is inverzni odnos, evo NBER papira iz 2013.)

Praktičniji problem sa monetarnom politikom – onaj koji sam izostavio u članku o NRO-u, iako ga članak Bila Dadlija lepo pokazuje – odnosi se na merenje ukupnog nivoa cena. Dudley tvrdi “Inflacija cijena robe vjerovatno će premašiti svoj osnovni trend 2023. godine”, a Fed će se morati fokusirati na “kontrolisanje inflacije usluga”.

Problem je što Fed može samo pokušati da uspori rast kredita za cijelu ekonomiju. Stoga bi u praksi, pridržavanje Dudleyjevog recepta zahtijevalo poskupljenje kredita svako (i ostavljajući ljude bez posla) u nadi da će cijene u sektoru usluga pasti.

Ovaj scenario je veoma sličan onome sa čime se Fed suočio kada inflacija je počela da raste u aprilu 2021 i sa čime se suočio kraj 2022. godine. Naime, samo nekoliko kategorija potrošnje često je pokretalo najveći dio ukupnih povećanja cijena. Ovaj fenomen je u suštini doveo Fed u poziciju da pokušava da uspori ukupni tok kredita u privredi jer su, na primjer, cijene benzina bile neobično visoke. I to je očigledan problem.

Barem bi trebalo da bude. Ali mnogi ekonomisti, uključujući Dudleyja, čini se da je sasvim u redu sa stezanjem svi kredit u nadi da će uticati samo na one industrije s neuobičajeno visokim skokovima cijena.

Nema apsolutno nikakvog razloga vjerovati da će ovaj pristup funkcionirati, posebno u kratkom roku, a posebno u onim slučajevima kada je politika pandemije dovela do promjene cijena. Fed jednostavno nema posebno dobru moć određivanja cijena za određene industrije. Monetarna politika je tup instrument i nemoćna je suočena sa promjenama cijena uzrokovanim šokom ponude.

Pozitivno je da ova nedavna epizoda inflacije pokazuje mnoge razloge zbog kojih Fed uopće ne bi trebao ciljati cijene.

Čak i zagovornici ciljanja inflacije moraju priznati da ciljanje kratkoročnih kretanja cijena energije, ili u sektoru usluga ili prehrambenih proizvoda, nije jednako ciljanju inflacije. Vođenje monetarne politike zasnovane na ovakvim promjenama nema mnogo smisla teoretski ili empirijski, i u suprotnosti je sa trenutnim javnim prijevodom Fed-ovog mandata. (Fed označava nivo cijena kao “široka mjera cijena robe i usluga koje kupuju potrošači. ")

Fed bi postigao mnogo bolje rezultate kada bi vodio politiku zasnovanu na nekim od ovih ideja. Na primjer, rezultati politike bi bili bolji kada bi Fed prilagodio svoj stav na osnovu ideje da rast čini ne izazivaju inflaciju, nivo cena treba pad kada uslovi to nalažu, monetarno pooštravanje bi trebalo da bude izbegnut tokom negativnih šokova ponude, a sve što monetarna politika može redovno da uradi jeste da utiče na dugoročno nominalan vrednost privrede.

Ovakav pomak bi zahtijevaju od FED-a da bude mnogo pasivniji, tako da ima smisla da se Fed opire prelasku na takav okvir.

U međuvremenu, međutim, odgovor na pitanje Bila Dadlija – Šta bi moglo poći po zlu za Federalne rezerve 2023. – ostaje „sve“.